Опционы

Сущность опциона, основные понятия

В последнее десятилетие заметно усилилось внимание к так называемым производным финансовым инструментам (derivative securities). Термин " производный" связан с тем, что стоимость такого инструмента как бы привязывается к стоимости того или иного базисного финансового инструмента (underlying securities) и становится по отношению к нему производной величиной. Под опционом (options) понимают право, но не обязательство, купить/продать некоторые финансовые инструменты, акции или валюту по оговоренной цене при наступлении срока или до него. Опционы используются также и при приобретении реальных активов. Так, например, при покупке или аренде земли, приобретении крупных активов корпорации часто покупают опцион на возможность дополнительного приобретения этих активов. Это дает возможность при расширении деятельности зафиксировать цену активов. При эмиссии ценных бумаг корпорации часто оговаривают возможность их выкупа. В ряде контрактов на поставку, страховых, трудовых и пр. оговаривается возможность сторон прекратить договор или изменить его условия. Все эти права также являются опционами. Организованная торговля опционами началась в 1973 году и в настоящее время опционы являются важнейшим инструментом управления рисками.

Таким образом, опцион представляет собой контракт, дающий право его владельцу совершить сделку или отказаться от нее. К условиям контракта чаще всего относятся цена сделки и время ее завершения. За получение этого права покупатель опциона (buyer, holder) при заключении контракта уплачивает продавцу (seller, writer) некоторую премию (premium). Последняя представляет собой рыночную цену опциона. Таким образом, само право в этой операции становится товаром.

Различают опционы на право покупки (call option) и на право продажи (put option). Для сокращения записи, опцион на право покупки часто называют опцион колл, опцион на право продажи - опцион пут. Опцион, который может быть реализован только в оговоренный в контракте день, день исполнения (expiration day, day of maturity), называют европейским. Если предусматривается возможность исполнения опциона в любой момент до этого дня, то такой опцион называют американским. Заметим, что приведенные названия не определяют место сделки. Например, американский опцион может быть куплен и в Европе. Оговоренная в контракте цена объекта опциона называется объявленной, договорной ценой, или ценой исполнения (striking price, exercise price).

Можно сказать, что опцион является особым случаем форвардной операции. Он отличается от форвардной операции прежде всего тем, что владелец опциона может реализовать свое право на сделку или отказаться от ее исполнения. Если сделка не исполняется (отказ от исполнения), то владелец опциона несет потери только в размере выплаченной им премии.

Охарактеризуем опционы колл и пут с позиций как покупателя, так и продавца. Исполнение опциона может быть реализовано в нескольких вариантах. Рассмотрим их применительно к опциону колл при покупке акции. Если есть основание ожидать, что цена акций компании G будет расти (оптимистический прогноз) в течение некоторого периода, то инвестор может купить опцион колл. Пусть условия опциона таковы: цена исполнения 900, премия 50. Допустим в день исполнения рыночная цена акции оказалась равной 1050. Владелец опциона использует свое право и покупает их по цене исполнения, получая прибыль в размере 1050 - (900 + 50) = 100 на одну акцию. Таким образом, опцион реализуется и приносит доход. Опцион может быть реализован и без непосредственной покупки акции — путем получения владельцем опциона разности между рыночной ценой акции и ценой исполнения. Если рыночная цена акции равна 950, то прибыль инвестора будет нулевая: 950 - (900 + 50) = 0. В этом случае для владельца опциона безразлично, купить ли акцию на рынке без опциона или использовать опцион. В обоих решениях его издержки одинаковы. Наконец, при цене ниже 950 покупатель отказывается от исполнения опциона и несет убытки. Таким образом, в данном примере максимальный убыток равен премии – 50 рублей, а размер прибыли не ограничен.

Приведенный пример иллюстрируется на графике " прибыль - рыночная цена акции" (см. рис.). Следует обратить внимание на то, что приведенные расчеты прибыли не учитывают разновременность расходов владельца опциона, т.е. премия выплачивается при покупке опциона, а покупка акции осуществляется в день исполнения.

Обратимся к положению продавца опциона колл в этой сделке. Очевидно, что прибыль/потери продавца опциона " симметричны" потерям/прибыли покупателя опциона: там, где у покупателя — доход, у продавца — потеря, и наоборот. Максимальная прибыль равна 50, размер убытка не ограничен. Если цена акции компании G превышает 950, то продавец несет убытки (см. рис.).

 

Рис. График зависимости прибыли покупателя от рыночной цены

 

Рис. График зависимости прибыли продавца от рыночной цены

Перейдем к опционам пут (напомним, что это опцион на право продажи). Пусть ожидается падение цены акций компании G (пессимистический прогноз). В этой ситуации можно продать опцион колл. Однако, как только что было показано, позиция продавца оказывается довольно рискованной. Вместо этого он предпочитает купить опцион пут. Условия опциона: цена исполнения 870, премия 40.

Картина зависимости " прибыль—цена акции" для покупателя опциона пут в этой ситуации кардинальным образом меняется. Если рыночная цена акции меньше 870 - 40 = 830, то покупатель опциона имеет прибыль. Например, при цене акции 810 прибыль составит 870 - (810 + 40) = 20. При цене 830 прибыль нулевая, так как 870 - (830 + 40) = 0, а при цене, превышающей 830, имеет место убыток, максимальная величина которого составляет 40.

Как было показано, положения покупателя и продавца опциона в отношении прибыли являются " зеркальными отображениями". Различаются они и по моменту получения ожидаемой прибыли. Продавец получает ее немедленно, покупатель — в момент реализации опциона.

Приведем пример валютного опциона. Ограничимся при этом позицией покупателя опциона колл.

Пример1. Импортер, который имеет рубли и в будущем должен выплатить некоторую сумму в долларах США, приобретает опцион на право покупки долларов по курсу 1 долл. США = 28 рублей и выплачивает премию 0, 5 рубля за 1 долл. При наступлении срока валютирования возможны следующие варианты завершения операции, определяемые движением курса доллара.

1. Курс доллара упал до 27 рублей. В этом случае покупатель не использует опцион и покупает доллары на рынке. Его результаты:

разность между курсом опциона и рыночным курсом: 28-27=1, 0

премия: -0, 5

условная прибыль от опциона в расчете на 1 долл.: 0, 5

2. Курс доллара вырос до 29 рублей. Покупатель опциона использует свое право на покупку валюты по цене исполнения (оговоренному курсу). Результат: реальная прибыль в размере 29 - (28 + 0, 5) = 0, 5 рубля на 1 долл.

3. Курс равен 28. Покупатель опциона может его использовать или отказаться от него и купить валюту на рынке. В обоих случаях его расходы равны 28, 5, т.е. потери относительно рыночного курса равны премии (0, 5).

4.Курс превышает цену исполнения, но это превышение меньше премии. Если покупатель все же реализует опцион, то потери также меньше премии. Пусть курс равен 28, 3, потери равны 28, 3 - 28, 5 = 0, 2 на 1 долл.

Приобретение права на покупку объекта опциона имеет смысл при ожидании повышения его цены. Право на продажу, очевидно, покупается при ожидании снижения цены. Как видно из приведенных рисунков, область изменения рыночной цены акции делится на два интервала, доходный (in the money) и бездоходный (out the money), разделяемые ценой исполнения сделки. Для опциона колл в доходном интервале рыночная цена больше цены исполнения, их разность положительна (на рис. интервал цен, превышающих 950). В бездоходном интервале разность рыночной цены и цены исполнения отрицательна. Наконец, при равенстве рыночной цены цене исполнения имеем так называемый нейтральный опцион (at the money). Аналогичные по содержанию интервалы можно выделить и при покупке опциона пут.

Ограниченные потери и теоретически неограниченный доход делают опционы привлекательным инструментом для инвесторов.

Помимо простых схем опциона, которые были только что охарактеризованы, на практике прибегают и к более сложным, комбинированным схемам. Такие схемы предполагают одновременную покупку двух, трех опционов с различными характеристиками. Основное назначение комбинированных схем — гарантирование владельца опциона от значительных потерь. Например, одновременно покупается и продается опцион колл по разным ценам исполнения и с различными премиями, одновременно используются опционы пут и колл при одинаковой или различных ценах исполнения, двух опционов колл с различными ценами исполнения и одного опциона пут и т.д. Естественно, что чем больше простых опционов охватывает комбинированная схема, тем сложнее ее осуществить - труднее найти контрагентов по сделке.