Приложение 3. Как учитывать страновые риски?

Под страновым (государственным) риском понимается риск, обусловленный факторами, которые могут повлиять на деятельность всех предприятий и все проекты, реализуемые в пределах конкретной страны.

Величину премии за страновой риск (country risk premium), CRP, можно получить различными методами. Некоторые специалисты устанавливают размер премии (до 5%), опираясь на собственное субъективное мнение. Однако более совершенным методом расчета является вычисление CRP через анализ спрэдов доходности государственных облигаций, что позволяет сравнить различия в уровне доходности, требуемом инвесторами при вложении в экономику разных стран. Такой подход представлен в таблице.

Премии за страновой риск для разных типов рынков

Тип рынка	Рекомендуемая премия, %
Развитые фондовые рынки (США, Великобритания, Япония, Германия)	4-5
Развитые рынки Западной Европы (исключая Германию)	4, 5 – 5, 5
Развивающиеся рынки (азиатские рынки, исключая Японию, Мексика)	7, 5
Развивающиеся рынки с политическим риском (Восточная Европа, Россия, Южная Америка)	8, 5

Источник: материалы EFMD по подготовке к экзаменам СFA, 2002 г.

Существуют несколько подходов к расчету стоимости акционерного капитала компании на международных рынках. К ним относятся:

1. Глобальная модель оценки капитальных активов базируется на предположении, что глобализация позволяет использовать инвесторам все рынки. При этом рассчитывается общемировая безрисковая ставка доходности, общемировая премия за риск и общемировое значение бета-коэффициента:

,

где r_f^glob – общемировая безрисковая ставка доходности (реальная ставка доходности по государственным облигациям одной из стран с наивысшим рейтингом кредитоспособности, обычно США);

СRP – страновая премия за риск, рассчитанная через спрэды доходности государственных облигаций;

β ^glob – общемировое значение бета-коэффициента (рассчитывается по данным Bloomberg);

ERP^glob – общемировая премия за риск (рассчитывается путем умножения премии за риск для конкретной страны на коэффициент корреляции данного рынка с общемировым индексом. Так, если коэффициент корреляции мирового индекса по Bloomberg с индексами американского рынка составляет 0, 87, а премия за риск для США составляет 5%, то общемировая премия за риск составит 5/0, 87 = 5, 75%.

2. Внутристрановая модель оценки капитальных активов основывается на предположении о сегментации рынков капитала. Все переменные модели рассматриваются в контексте рыночного портфеля из активов той страны, в которой находится инвестор. Она рассчитывается по формуле:

,

где r_f^intr – внутристрановая безрисковая норма доходности; β ^intr – внутристрановая бета, ERP^intr – внутристрановая премия за риск.

3. Зарубежная модель оценки капитальных активов исходит из того, что инвестор осуществляет инвестиции на рынке другой страны, и все расчеты делаются на основе данных этой страны:

,

где все переменные с индексом «for» характеризуют данные зарубежного рынка. При этом расчеты осуществляются в иностранной валюте в номинальном выражении, без поправки на страновой риск – такая поправка уже учтена в безрисковой ставке доходности.

Более сложные модели базируются на относительной изменчивости (волатильности) рынков и эмпирическом анализе кредитоспособности. Выбор наиболее подходящей модели зависит от конкретных обстоятельств, мнения аналитика и степени сложности получения подходящих данных. Как правило, глобальная модель, опирающаяся на предположение, что рынки капитала полностью интегрированы, а портфели инвесторов диверсифицированы в международном масштабе, дает наиболее низкие значения.