ДОЛГОСРОЧНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ КОМПАНИИДолгосрочное финансирование международной компании осуществляется в двух основных видах: • от инвесторов (через покупку ими акций и облигаций); • от кредиторов (в форме банковского кредита или размещения долгосрочных ценных бумаг — облигаций). В свою очередь, международное финансирование подразделяетсяна иностранное и евровалютное, в зависимости от типа взаимоотношений резидент — нерезидент и той валюты, которая предоставляется. По источникам долгосрочное финансирование компании подразделяется на внутреннее и внешнее. Внутренние источники финансирования компании Внутренними источниками долгосрочного финансирования компании являются накопленные чистые денежные потоки (net cash flow), возникающие при осуществлении международных операций. Основой нетто-денежных потоков являются нераспределенная прибыль и накопленная амортизация. Чистый денежный поток компании рассчитывается следующимобразом: NCF = NP - DIV + Am, где NCF — чистый (нетто) денежный поток фирмы; DIV — выплаченные дивиденды; Am — амортизация; NP — чистая прибыль компании. В свою очередь, чистая прибыль равна: NP = TR - ОС - IP - Tax, где TR — общая выручка от операций компании; ОС — операционные издержки; IP — процентные платежи; Tax — налоги. Целью финансового менеджмента любой компании является увеличение стоимости капитала акционеров. Поэтому чистый денежный поток компании должен постоянно увеличиваться. Самофинансирование инвестиционных долгосрочных проектов за счет собственных источников более характерно для торгово-промышленных фирм, чем для финансовых институтов. Это объясняется значительно более высокой долей собственного капитала фирмы в ее пассивах, по сравнению с аналогичным показателем для кредитных институтов. Поэтому для финансовых институтов большее значение имеют внешние источники финансирования долгосрочных вложений. Внешние источники долгосрочного финансирования Внешними источниками долгосрочного финансирования фирмы выступают банковское финансирование в виде банковского кредита и привлечение средств за счет эмиссии акций и облигаций на открытом рынке. Структура долгосрочного финансирования различна для фирм разных стран. Так, опора на самофинансирование традиционно характерна для крупных американских и японских компаний. Банковское финансирование преобладает, в основном, как источник долгосрочного финансирования в Германии, Франции, других странах континентальной Европы и в Японии. Это связано, в первую очередь, с исторически сложившимися здесь тесными связями банков и промышленных предприятий, и, кроме того, с меньшей активностью фондового рынка. Банковское финансирование осуществляется, в основном, в форме евровалютных синдицированных займов, предоставляемых на базе ролловерной ставки. Их характеристики были рассмотрены ранее. В настоящее время роль этого источника финансирования снижается из-за большей привлекательности финансирования с рынка ценных бумаг. Финансовые инструменты, представленные на международных финансовых рынках, довольно многочисленны. Они варьируются в зависимости от потребностей клиентов, тенденций изменения курсов и ставок, ситуации на рынке; Небанковское финансирование с рынка ценных бумаг предполагает использование иностранных облигаций, еврооблигаций и евроакций. Небанковским источником финансирования с иностранных рынков является выпуск иностранных облигаций. Традиционно наибольшие рынки иностранных облигаций находятся в США и Швейцарии; иностранное облигационное финансирование активно используется также в Японии и Люксембурге. Примером выпуска иностранных облигаций является вариант, когда канадская корпорация заимствует капитал на рынке облигаций в США. При получении разрешения от Комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку США она может продавать собственные облигации, деноминированные в долларах США, американцам. Кроме иностранного происхождения заемщика, эта облигация ничем не отличается от облигаций, выпущенных в обращение аналогичными корпорациями США. Но так как канадская корпорация является иностранной корпорацией, эти облигации будут называться иностранными. Чаще всего доступ иностранных компаний к местному рынку капитала ограничивается. Так, существуют правительственные ограничения относительно сроков и сумм, которые могут получить иностранцы, и направлений их использования. Полученный капитал может быть ограничен лишь локальным использованием посредством введения валютного контроля. Но крупные компании имеют возможности переводить фонды даже при существовании подобных ограничений и готовы идти на риск, тем не менее постоянно отслеживая регулятивные, налоговые и рыночные условия получения денежных средств в зарубежных странах. Еврооблигационное финансирование является альтернативным выше приведенным способам привлечения средств на длительные сроки. Термин еврооблигация используется для обозначения любой облигации, продаваемой в стране иной, чем та, в валюте которой данная облигация выражена. Например, британская фирма эмитирует облигации, выраженные в фунтах и продает их в Германии. Другим примером будет являться размещение во Франции облигаций Ford Motor Company, выраженных в долларах США. Еврооблигации представляют собой среднесрочные займы, выпускаемые международными банковскими консорциумами (табл. 6.2). Существует отличия в нормах обращения на рынке еврооблигаций и облигаций на внутреннем рынке. На рынке еврооблигаций: 1) значительно более низкий уровень требований к раскрытию информации, чем для облигаций на внутреннем рынке; 2) более низкие совокупные затраты на сделки с еврооблигациями, так как исключаются финансовые посредники, сделку осуществляет непосредственно размещающий синдикат;
Таблица 6.2. Основные характеристики еврооблигационных займов9
3) еврооблигации обычно выпускаются в форме облигаций на предъявителя, поэтому лица, их приобретающие, остаются неизвестными по личным причинам или для избежания налогообложения; 4) большинство правительств не взимают налог, получаемый по еврооблигациям; 5) быстрота получения средств. 9 Ж. Перар. Управление международными денежными потоками. — M.: Финансы и статистика,1998,с. 15.
Данные преимущества еврооблигаций перед другими видами ценных бумаг дали мощный толчок к развитию их рынка. Распространение еврооблигаций осуществляется с помощью андеррайтеров — синдикатов по их гарантированному размещению. Андеррайтер — лицо, организующее подписку на ценные бумаги. Эмиссия еврооблигаций требует прохождения заемщиком следующей многоэтапной процедуры. 1-й этап: заемщик обращается в банк, который становится управляющим консорциума или «ведущим менеджером». На данном этапе изучается финансовое положение заемщика и уточняются параметры предстоящего займа. Ведущий менеджер выбирает банки (со-менеджеров), которые будут участвовать в руководстве эмиссией. Эти банки объединяются в менеджерскую группу, которая берет на себя условное обязательство купить установленную часть (около 40%) общей суммы займа. 2-й этап: создается гарантийный консорциум. Ведущий менеджер выбирает участников гарантийного консорциума, которые совместно с членами управляющего синдиката подписывают соглашение о гарантиях. По этому соглашению члены консорциума обязуются подписаться на часть займа. 3-й этап: создание синдиката по размещению. Образуется новая группа банков для создания размещающего синдиката, основной задачей которого является размещение займа — подписка на него частных и государственных инвесторов. Привлеченные банки могут выполнять одновременно все три функции: управляющего, гаранта и размещающего банка. Расходы по эмиссии чаще всего составляют около 2-2,5% годовых, что обычно ниже стоимости выпуска облигаций на национальном рынке. В настоящее время рынок еврооблигаций весьма разнообразен. Представлены как еврооблигации с фиксированной ставкой (обычные облигации с фиксированной ставкой; облигации, конвертируемые в акции; с варрантом на подписку; многовалютные),так и облигации с плавающей ставкой (облигации «мини-макс», с регулируемыми ставками; с фиксированным верхним пределом; с валютным купоном) и другие виды (например, облигации с нулевым купоном и гарантированные ипотекой). До недавнего времени еврооблигации выпускались только МНК, международными финансовыми институтами или национальными правительствами. Сегодня рынок еврооблигаций активно используют и крупные национальные фирмы,например, компании электросистем общего пользования, которые с помощью еврозаймов снижают свои издержки на обслуживание задолженности. В основном еврооблигационные займы размещаются в Европе, однако ими активно торгуют и в других регионах мира, например, в Бахрейне и в Сингапуре.
С 1996 г. РФ является участницей рынка еврооблигаций. В этом году правительство РФ осуществило выпуск еврооблигаций, деноминированных в долларах США и немецких марках на сумму 3 млрд долларов США и 2 млрд немецких марок. К подобным займам прибегли также отдельные субъекты Российской Федерации (Москва, Санкт-Петербург, Нижний Новгород, получившие от размещения евробондов соответственно 500,300 и 100 млн долларов США). В целом, 57% займа было размещено в США, 24% — в Азии, а оставшиеся 23% — в Европе.10 Параметры выпусков российских еврооблигаций представлены в табл. 6.3. 10Н. А. Милъчаков. Кредитные рейтинги и российские еврооблигации // Финансы и кредит,1998, № 3, с.54.
Долгосрочное финансирование может быть получено и с помощью эмиссии евроакций. Эмиссии евроакций — это эмиссии, размещаемые одновременно на нескольких рынках международным синдикатом финансовых учреждений. Однако эта операция представляется рискованной из-за возможности потери контрольного пакета акций компании. Тем не менее, она желательна для фирм, которые планируют экспорт на иностранные рынки и развитие зарубежного производства, так как имя компании в этом случае становится широко известным за рубежом, что способствует продвижению ее продукции на этом рынке. При выпуске евроакций часто улучшается кредитная репутация фирмы-эмитента, что облегчает ей доступ к другим ресурсам. Выпуск евроакций является и косвенной рекламой компании за рубежом. Такие компании, как Nestle, Volvo и другие, осуществили выпуск своих акций на международном рынке, чтобы воспользоваться тенденцией институциональных инвесторов разных стран к покупке акций зарубежных предприятий. Международные акции активно продаются в Лондоне. Если крупная компания расположена в малой стране или в стране со слабой экономикой, то такое размещение акций может быть для нее жизненно необходимым. Например, в 1991 г. в США была произведена эмиссия в 1,2 млрд долларов мексиканской компании Telephones de Mexico, являвшаяся частью глобального размещения акций этой компании в 2,2 млрд долларов США.11 11Ю. Бригхем, Л. Гапенски. Финансовый менеджмент. —Спб: Экономическая школа, 1997.-с. 356.
Акции, продаваемые на местных рынках резидентам, имеют специальные наименования во многих ведущих странах: например, акции «янки» — в США, «самурай» — в Японии, «бульдог» — в Великобритании. В 1991 г. эмиссии акций «янки» насчитывали более 5,8 млрд долл.12 12Основы международных валютно-финансовых и кредитных отношений: Учебник/ Научн. ред. В. В. Круглов. - M.: ИНФРА-М, 1998, с. 151. Если рассматривать возможности иностранного и евровалютного финансирования российских предприятий, то в первую очередь такое финансирование до августовского кризиса 1998 г. было доступно крупным корпоративным клиентам — так называемым «голубым фишкам». Однако в РФ получить кредит в иностранной валюте и под достаточно льготные проценты имели возможность и предприятия малого бизнеса. Таблица 6.3. Основные параметры выпусков российских еврооблигаций (составлено по информации управляющих выпуска)
Так, под гарантии правительства РФ привлекались зарубежные кредиты. В частности, подписано постановление правительства о предоставлении гарантий на получение из Германии кредитной линии для малого бизнеса в размере 50 млн марок. Правительством РФ была утверждена Федеральная целевая программа поддержки малого предпринимательства на 1996-1997 гг., на реализацию которой в федеральном бюджете 1996 г. было предусмотрено 386,6 млрд руб.13 Российские банки совместно с ЕБРР и МБРР также реализовывали Программу поддержки малого бизнеса; в Санкт-Петербурге такие программы осуществлялись банками «Петровский» и «Балтийский», ПСБ и другими совместно с ЕБРР. Кредиты в инвалюте можно было получить и от инвестиционных фондов, например, от Инвестиционного Фонда США — Россия (TUSRIF) и других. 13С. Е. Егоров. Банки и малый бизнес // Деньги и кредит. — 1996. — № 5, с. 71.
В основном, данные кредиты выдавались под конкретные проекты в сфере производства и оказания услуг, являлись целевыми, среднесрочными и предоставлялись под невысокий процент. На такой источник финансирования могли расчитывать предприятия, где число рабочих не привышало 100 человек; доля государства или иностранных партнеров не привышала 10% или доли любого другого собственника. Кредиты выдавались в долларах США на срок от 1 месяца до 2 лет. Сумма кредита – от 25 тыс. долларов США до125 тыс. долларов США; процентная ставка не привышала 19% годовых. В 1995 г. МБРР на конкурсной основе распределил кредит в 300 млн долларов США на реконструкцию предприятий, выпускающих автобусы. Столичный «Про-бизнесбанк», аккредитованный для работы по линии Фонда поддержки малых предприятий России, учрежденного ЕБРР, только в январе 1998 г. выдал кредитов на общую сумму 300 тыс. долларов США.14 14Россия и кредитная политика МВФ и МБРР// МЭ и МО. — 1996. — № 5, с. 10.
|
