Ринок фіпансоних послуг: теорія і лрлк'гикл

ними портфельними інвесторами⁵² оцінюється за наступними критеріями: гарант' інвесторам та правове забезпечення ринку цінних паперів; існуюча система оподаткування доходів від інве­стиційної діяльності, порядок виведення інвестицій; механізми регулювання процесів на фондовому ринку та регулюючі органи;

наявність відповідної інфраструктури та інститутів, що забезпе­чують обіг цінних паперів.

Гарантії іноземним портфельним інвесторам закріплені

Законом України ''Про режим іноземного інвестування", але За­коном "Про оподаткування прибутку підприємств" окремі його положення не беруться до уваги. При визначенні оподаткування доходів, отриманих від портфельних інвестицій, застосовується базова ставка податку незалежно від того, підписана Україною угода про уникнення подвійного оподаткування чи пі (під вигля­дом того, що цей податок є внутрішнім податком на прибуток підприємства). Це негативно впливає на стан вже здійснених іно­земними компаніями портфельних інвестицій (у тому, що кошти вилучалися та не реінвестувалися далі), відповідним чином впли­ває на рішення потенційних інвесторів.

Крім вищеописаних проблем з оподаткуванням операцій

портфельних інвесторів, існує також така проблема, як зміна по­рядку оподаткування у процесі діяльності. Так, наприклад, вве­денням з 01.07.97 в дію Закону України "Про оподаткування при­бутку підприємств" були скасовані пільги підприємствам з іно­земними інвестиціями, встановлені у 1994 році терміном на 5 років, з метою створення для бюджету додаткового джерела над­ходження коштів.

Можливими шляхами вирішення проблем оподаткування

інвестиційної діяльності є повернення до механізму падання пільг іноземним інвесторам, які здійснюють свою діяльність па тери­торії України, па фіксований термін; звільнення від податку па додану вартість усіх операцій із цінними паперами та похідними;

S"' n • • •,-

Прямою інвестицією вважається операція, яка псредоачаг внесення грошових коштів або маііна бс'іпосередньо v статугнніі фонд конкретною підпрпсмсіва в обмін на корпоративні права, цінні напери та інші фінансові ак­тиви цьою підприємства. Портфельні інвестиції це операції і придбанням за грошові кошти цінних паперів або інших фінансових активів на фюндовому ринку. Hop іфельні інвестиції більш чутливі до імін, які негативно опливають на ринкові процесії ч економіці, більше належать від -іагальносвїювої фінансової

кон'юнктури, під впливом якої переміщуються фінансові ресурси.

Ходаківська В-П., Беляєв В. В

відміна оподаткування операцій з державними цінними папера­ми для стимулювання внутрішнього інвестора; відміна оподатку­вання облігацій підприємств.

Характерним прикладом недоліків системи оподаткуван­ня (яка за своєю суттю повинна бути провідною ланкою в процесі створення привабливого клімату) є діючий порядок оподатку­вання корпоративних боргових зобов'язань. Його побудовано таким чином, що із сум, залучених від первинного розміщення облігацій або ощадних сертифікатів, емітент зобов'язаний відра­зу сплатити ЗО відсотків податку. Можна припустити, що такий підхід до оподаткування щодо корпоративних облігацій виклю­чить їх з обігу як конкурентів держоблігацій на ринку запози­чень. З іншого боку, підприємства не мають можливості залуча­ти кошти на фондовому ринку за значно нижчою ставкою, ніж банківський кредит. -Я-кщо кредити необхідно повертати, то облігації можна погашати майном (облігації, конвертовані в акції підприємств) або продукцією, що може бути більш при­йнятним для підприємства-позичальника.

Дані проблеми прямо або опосередковано впливають на розвиток фінансового ринку, запровадження нових фінансових інструментів, на обсяги операцій та ліквідність ринку цінних па­перів у цілому.

На сучасному етапі нормативна база, що регулює в Україні діяльність суб'єктів фінансового ринку, є розпорошеною за багать­ма документами різних відомств. Наприклад, діяльність акціонер­них товариств регулюється Законом України "Про цінні папери та фондову біржу" (в частині визначення загальних понять, характе­ристик акцій, оформлення прийнятих рішень про випуск акцій, реєстрації інформації про випуск акцій, публікації регулярної та особливої інформації про емітента); Законом України "Про госпо­дарські товариства" (у частині визначення видів акціонерних това­риств, механізму проведення відкритої передплати акцій, опису ор­ганів акціонерного товариства з визначенням порядку роботи та компетенції кожного з них); Рішеннями ДКЦПФР (у яких більш де­тально описана процедура реєстрації випуску цінних паперів, поря­док збільшення або зменшення статутного фонду товариства).

Сьогодні фінансовому ринку необхідна нова редакція За­кону "Про цінні папери та фондову біржу"; Закону "Про інститу­ти спільного інвестування"; законів про інвестиційні фонди, інве­стиційні компанії й акціонерні товариства, Закону "Про векселі в

Ринок фінансових послуг: теорія і практика

Україні"; Закону "Про оподаткування операцій із цінними папе­рами". Присутність останнього Закону у цьому переліку викли­кана необхідністю чіткою розмежування оподаткування інвес­тиційних операцій від товарно-бартерних та інших, де діють ок­ремі податки.

Актуальною з точки зору регулювання ринку цінних па­перів повинна стати законодавча складова: нова редакція Закону "Про цінні папери і фондову біржу", недоліком якого є неповний перелік цінних паперів, що можна усунути. Необхідне більш чітке визначення понять "випуск цінних паперів", "розміщення цінних паперів", "емісія цінних паперів" у зв'язку з тим, що в між­народній практиці під кожним із цих понять мають на увазі різні правові наслідки, права і обов'язки, які можуть виникати у пра­вовідносинах між емітентом та інвестором (акціонером). Це ви­кликає необхідність упровадження нового порядку реєстрації цінних паперів, важливим елементом якого е процедура розкрит­тя інформації про цінні папери, що пропонуються до відкритого продажу. Норми Закону, що забороняють відносити виплату емісійного доходу до валових витрат, кошти, отримані від роз­міщення облігацій, ощадних сертифікатів та інших цінних па­перів, що вимагають відносити до валового доходу без пільг з оподаткування, дестимулюють інвестиції і вимагають зміни.

У Законі України "Про державне регулювання ринку цін­них паперів" слід конкретизувати поняття і види професійної діяль­ності на ринку цінних паперів, а саме: "торгівля цінними паперами" замість поняття "діяльність з випуску та обігу цінних паперів", то­му що останнє не охоплює всіх видів діяльності, які повинен вико­нувати торговець на ринку цінних паперів. Розмежування діяль­ності у розміщенні цінних паперів (андерайтинг) і виконання тор­говцем функцій зберігача і номінального реєстратора власників іменних цінних паперів дасть можливість торговцям ефективніше обслуговувати випуск і розміщення цінних паперів на ринку.

Суттєве значення для прийняття інвестиційного рішення має наявність налагодженої інституційної інфраструктури ринку цінних паперів. На сучасному етапі в нашій країні існують пара­лельно дві облікові системи - реєстраторська та депозитарна. Да­ний факт уже сам собою створює для інвестора проблему вибору. Історично система реєстраторів з'явилась раніше⁵⁶. Найбільшим

⁵³ На сьогоднішній день вона нараховує близько 400 реєстраторських фірм. Їх робота відносно чітко налагоджена і регламентована.

Ходаківська В.Г1., Беляєв В. В

недоліком цієї системи є відсутність можливосгі здійснення клі­рингу за розрахунками. Найбільш суттєві моменти, що усклад­нюють процедуру перереєстрації, наступні: досить об'ємні вимо­ги 7ю документів дня відкриття рахунку у реєстратора; обов'язко­ве закриття особистого рахунку власника при списанні ЦП із ра­хунку і заборона на використання даного рахунку при повторно­му придбанні ЦП призводить до надмірного накопичення закри­тих рахунків активних операторів фондового ринку; Положення "'Про порядок ведення реєстрів власників цінних паперів" від 26.05.98 № 60 суттєво збільшило вимоги до пакета документів, що передаються реєстратору для внесення змін у реєстр; вимога нотаріального засвідчення підпису про передатне розпорядження фізичної особи - власника цінних паперів у випадку передачі до­кументів реєстратору іншою особою призводить до подорожчан­ня пакета цінних паперів; у Положенні "Про порядок ведення реєстрів власників цінних паперів" від 26.05.98 № 60 не передба­чена можливіс ть передачі реєстратору доручень і документів за угодами в електронній торгово-інформаційній мережі (ПФТС). Процедура реєстрації прав власності на акції подовжується.

Негативним чинником є також офіційно не заборонена спекуляція на різниці курсів цінних паперів однієї емісії в різних регіонах. У розвинених країнах таке дестабілізуюче явище непри­пустиме. Держава однаково повинна прагнути і до єдиного гро­шового обігу, і до незмінного на всій території курсу національ­ної грошової одиниці та ринкового курсу цінних паперів.

Коли економіка держави знаходиться в депресивному стані, фіскальна політика держави повинна направлятися на зни­ження податкового тягаря. Зменшення податків призводить до росту чистого доходу. Це, в свою чергу, викликає ріст споживчих витрат, збережень і приватних інвестицій. У кінцевому підсумку

відбувається ріст національного продукту.

Непродумана фіскальна політика призвела до посилення

приховування національним виробником своїх доходів і перека­чування грошей на зовнішні фінансові ринки. У системі фінансо­вого ринку держава штучно вибудовує гігантську фінансову піраміду - ринок облігацій. Для забезпечення довгострокового економічного зростання та підсилення ролі держави у процесі збалансованої розбудови фінансового ринку необхідно проводи­ти фінансову політику, яка повинна базуватись на прийнятній для нашої країни концепції політики економічного зростання.;

Ринок фінансових послуг: теорія і практика

створити фінансовий ринок, що відповідає таким якостям, як відкритість, справедливість і необоротність; забезпечувати узго­дженість між усіма ланками фінансової та податкової 'системи, які реформуються; розповсюдити дію векселів. Першим взяти на себе відповідальність повинен уряд, випустивши векселі за борги перед бюджетними організаціями, за борги по дебетовому саль­до, податку на додану вартість у вигляді казначейських білетів;

змінити ставки та структуру нарахування податків; ввести таку систему пільг, яка була б направлена на створення умов для ак­тивізації інвестиційних процесів; знаходити компроміс між кіль­кістю податкових пільг і необхідністю збереження "незруйнова-ного" податкового поля; розширити коло прямих учасників рин­ку державних боргових зобов'язань, тобто залучати кошти не-банківських фінансових установ; проводити політику найменшо­го використання державних витрат, якомога більшого їх скоро­чення; по можливості зменшити масштаби неофіційного господа­рювання; згідно з тезою про те, що податки доцільно визначити як податковий інвестиційний ресурс, який має від'ємну вартість, запровадити податкову біржу, де держава могла б торгувати по­датками на зразок торгів державними цінними паперами.

Розширення видатків бюджету як метод антикризової фіс­кальної політики у вітчизняних умовах непридатний, оскільки ви­датки і так надмірні. Набагато доцільніше розширювати сукуп­ний попит шляхом зниження податків та одночасного скорочення державних витрат, аби уникнути надмірного дефіциту бюджету.

В умовах вітчизняної економіки з її значними структурни­ми деформаціями проведення такої політики вимагає (щоб уник­нути нового спалаху інфляції) також проведення структурних ре­форм і стимулювання виробництва через активне його включен­ня у механізм фінансового ринку. Тобто розширення не лише су­купного попиту, а й сукупної пропозиції. Це потребує вдоскона­лення податкової системи з дотриманням таких принципових умов: незважаючи на переваги використання непрямих податків у перехідний період, у перспективі основу податкової системи по­винні становити прямі податки, за яких об'єктом оподаткування е дохід юридичної і фізичної особи, земля, майно і капітал; не­прямі податки потрібно використовувати лише у формі акцизів (з метою обмеження споживання окремих видів товарів, неви­правдано високих доходів виробника-монополіста, а також для оподаткування предметів розкоші) та невеликого (за ставкою

Ходаківська В. 11., Беляєв В. В

/s-u/^chm iJ^if»— _.

10 12° о) податку на додану вар гість; обґрунтовано дифе­ренціювати ставки податків, враховуючи об'єктивні особливості й умови надходження доходів; ліквідувати надмірну кількість по­даткових пільг, які сприяють перерозподілу доходів, деформу­ють вартісні показники в економіці та знижують конкурентос­проможність товаровиробників (пільги можна надавати на пев­ний строк з умовою, що кошти використовуватимуться на визна­чені державою цілі); система податків повинна бути прогнозова­ною і сталою; обрахування податків - простим і зрозумілим; су­ма податків відносно доходів - поміркованою, що забезпечить певні стимули для розвитку підприємства та повноцінне вклю­чення його в механізм національного фінансового ринку; суворо додержуватися системи розмежування податків за бюджетами різних рівнів, що має у перспективі стимулювати розвиток

регіональних фінансових ринків.

Як показує світовий досвід, зниження ставок податків

сприяє пожвавленню підприємницької активності на фінансово­му ринку і в підсумку не зменшує, а, навпаки, збільшує податкові надходження до бюджету. Кроком у напрямі стимулювання роз­витку фінансового ринку повинно стати звільнення від оподатку­вання (часткове або повне) доходів від інвестицій, зокрема цінних паперів виробничих підприємств. Крім того, режим пільгового оподаткування і сприяння притоку іноземних інвес­тицій доцільно встановити і для самих підприємств, що стали точками зростання. Важливо дотримуватися стабільності та незмінності встановлених пільг протягом певного терміну (на­приклад, трьох-п'яти років). Так, у результаті зазначених заходів на ринку цінних паперів з'являться гарантовані державою фінан­сові інструменти досить високої якості. Вдала реалізація окремих проектів дозволить інвесторам розраховувати не стільки на отри­мання суперкороткострокових спекулятивних доходів, скільки на доходи від тривалого і послідовного зростання ринкової ціни випущених цінних паперів та виплачених дивідендів і процентів.

Є й інші шляхи підтримки виробничих підприємств.

В Україні планується розпочати реалізацію деяких стабілі­зуючих заходів: погашення заборгованості платежів у бюджет, ви­користовуючи ОВДЗ і КОВДЗ; оплата облігаціями ОВДЗ і КОВДЗ вартості пакетів акцій, підприємств, що приватизуються;

дострокове погашення ОВДЗ із дисконтом, який визначає Міні­стерство фінансів; планується скорочення пільг зі сплати ПДВ; від-

Рипок фінансових послуг: теорія і практики

міна усіх пільг зі сплати податку під час митної о оформлення то­варів; відміна податкового обк-гадання курсової різниці; заборона вивозу національного капіталу в офшорні зони. Ці заходи супере­чать один одному. Навряд чи ОВДЗ і КОВДЗ задовольни ть казну як платіжні засоби, це тільки збільшить проблему бюджет)'. Однак ці заходи можуть сприяти накопиченню фінансів підприємствами, оскільки ціна облігацій на внутрішньому ринку в 3-4 рази нижче номіналу, а платежі в бюджет будуть зараховуватися за номіна­лом. Відміна податкового обкладання курсової різниці дозволяє тримати на рахунках валюту і збагачуватися експортерам.

Світова практика свідчить, що випуск цінних паперів, за­безпечених доходами за інвестиційними проектами, - досить по­ширений механізм залучення необхідних і ротових коштів. Тому після визначення пріоритетів фінансової підтримки можлива ор­ганізація випуску цільових середньострокових державних позик, кошти від розміщення яких спрямовуватимуться на розвиток пер­спективних виробництв. При цьому слід унемож-іивити викорис­тання даних коштів на інші цілі, насамперед, на споживання. Суттєвим доповненням також можугь бути податкові пільги для даних підприємств. Таким чином, оподаткування з караючого і стримуючого фактору перетвориться у стимулюючий- Причому самі собою інвестиції у виробництво, які тісно пов'язані з розвит­ком обігу фінансових інструментів, вимагатимуть відповідної роз­будови інфраструктури фінансового ринку в усіх регіонах країни.

Реалізація вказаних економічних заходів можлива лише при умові стримування тих доходів, які одержують безпосеред­ньо у фінансовому секторі. У даному випадку йдеться про стри­мування різних коливань на валютному ринку й окремих секто­рах фондового ринку, передусім на ринку державних цінних па­перів. Тобто, необхідно дестимулювати інвестиції у виключно фінансовий сектор і підтримати інвестиційні спрямування у ви­робничий сектор.

Зазначені заходи дадуть змогу, з одного боку, певною

мірою забезпечити приплив необхідних коштів у сферу вироб­ництва, а з іншого сприятимуть формуванню ринку якісних фінансових інструментів - акцій та облігацій, випущених підприємствами, з відповідною їм сучасною інфраструктурою ви­пуску та обігу в усіх регіонах країни,