Вопрос 3. Организационные формы и методы реализации финансовых отношений венчурной деятельности

К организационным формам относятся следующие:

- процедуры привлечения венчурного капитала;

- механизм отбора проектов для финансирования;

- методы размещения капитала;

- процедуры вывода капитала из бизнеса.

Привлечение финансовых ресурсов осуществляется фирмой венчурного капитала по двум схемам: либо непосредственно фирмой, либо на основе создания дополнительной организационной структуры — венчурного фонда. В любом случае процедуры осуществляются в двух формах:

1) если венчурный капитал поступает в форме ссудного капитала, то его привлечение оформляется через договор займа, кредита, оформление долговых обязательств;

2) если венчурный капитал привлекается в форме акционерного капитала, то процедура по его аккумуляции в венчурном фонде (или в самом венчуре) осуществляется в форме подписки на фонд (на акции венчура).

Подписка на фонд — это документальное оформление согласия инвестора участвовать в финансировании венчурного проекта. Инвестор знакомится с условиями подписки, принимает решение об участии в ней. После этого служащие фирмы венчурного капитала оформляют участие данного инвестора в формировании венчурного фонда.

Фонды венчурного капитала в определенном смысле можно считать формой закрытых инвестиционных фондов, направленных на агрессивный рост. Они не расширяются за счет новых средств на всем протяжении своего функционирования. Сразу после создания фонда его капиталы размещаются по различным проектам и формируется портфель ценных бумаг фонда. После формирования первого фонда фирма предлагает подписку на второй. В основном фирмы управляют несколькими фондами, находящимися на разных стадиях развития. Из каждого фонда финансируется от десяти до восьмидесяти не связанных между собой проектов. Цели и механизм деятельности этих фондов по сравнению с другими типами инвестиционных фондов достаточно специфичны и обусловлены финансированием из этих фондов мелких инновационных фирм, внедряющих передовые технологии.

В конце установленного периода, обычно через 5-10 лет, фонд-партнерство распускается. Время существования фонда обусловливается временем, необходимым для сопровождения перехода предприятий (венчуров) от одного этапа развития к другому. После такого перехода предприятия меняют структуру капитала и уже не нуждаются в венчурном капитале, а используют другие источники финансирования, например, собственные. Владельцы же венчурного капитала, получив свою прибыль, вкладывают денежные средства в новые венчурные проекты.

Механизм отбора проектов для финансирования. Работу по отбору проектов для финансирования осуществляет финансовый посредник, либо сам инвестор в случае прямого финансирования. Процесс выбора проектов начинается с выработки инвестиционных целей.

Процесс выбора проектов для финансирования включает четыре основные стадии:

- предварительная оценка;

- достижение предварительной договоренности об условиях финансирования;

- тщательный анализ и оценка;

- подписание сделки.

Предварительная оценка производится на основе бизнес-плана венчура. Для этого необходимо организовать процесс экспертизы и отбора инновационных проектов с помощью определенной системы критериев. Система критериев выполняет две функции: позволяет инвестору произвести обоснованный выбор наиболее выгодного для вложения денег инновационного проекта; стимулирует предоставление разработчиком инновационного проекта исчерпывающей информации по всем интересующим экспертов вопросам.

Для проведения экспертизы можно использовать различные системы критериев. Как правило, в каждой системе оценки делаются по следующим критериям: цели, стратегия, политика и ценности проекта; маркетинг; НИОКР; финансы, производство. По всем критериям предусматривается ряд показателей. Каждому показателю присваивается одна из следующих оценок: 1 — очень высокая оценка; 2 — высокая оценка; 3 — удовлетворительная оценка, 4 — низкая оценка, 5 — очень низкая оценка.

Так как различные критерии имеют разновеликую значимость с точки зрения оценки проекта в целом, их ранжируют в соответствии с весовыми коэффициентами, которые можно получить с помощью аналитического метода и метода экспертных оценок. При этом количественные показатели могут быть приведены к "одному масштабу" с помощью формул, преобразующих значения показателей в величины, лежащие в интервале от 0 до 1 при условии сохранения их пропорций.

В общем случае формулы имеют вид:

 

Q = { N/K, если N < К; 1, если N > К}, (2.6.1)

 

где Q -_ преобразованное к интервалу от 0 до 1 значение показателя (интервальное значение);

N — исходное значение показателя;

К — коэффициент пропорциональности (максимально возможное значение показателя).

Для получения числовой оценки данного показателя следует умножить его интервальное значение на весовой коэффициент:

 

E = Q Р, (2.6.2)

 

где Е - оценка количественного показателя;

Р - весовой коэффициент.

Для качественных показателей, не имеющих количественного значения, необходимо провести квантификацию в интервале от 0 до 1.

На основании значений, присваиваемых уровням качественных показателей, получаем их оценки, например:

 

Es = Ps Qs или (2.6.3)

 

En = Pn Qn, (2.6.4)

 

где Es - оценка показателя стоимости проекта;

Ps - весовой коэффициент показателя стоимости проекта;

Qs - значение, присвоенное уровню показателя;

En -оценка показателя окупаемости проекта;

Pn — весовой коэффициент показателя окупаемости проекта;

Qn — значение, присвоенное уровню показателя окупаемости проекта.

Для получения общей оценки проекта оценки показателей суммируются.

После получения оценки всех проектов выбираются проекты с максимальными оценками, которые располагают в порядке убывания их оценок, при этом суммарная стоимость проектов не должна превышать суммы выделяемых ресурсов.

На второй стадии — стадии достижения предварительной договоренности об условиях финансирования должна быть достигнута предварительная договоренность между предпринимателем и венчурным капиталистом о главных условиях финансирования. Для этого проводится встреча с организаторами таких проектов, целью которой является выяснить: уровень подготовки, управленческие навыки, будущие намерения руководства новой компании, а также необходимый размер венчурных капиталовложений. Получив необходимые сведения, венчурный фонд дает предпринимателю контрпредложения, в которых выдвигает свои условия участия в финансировании новой компании. Далее начинается работа по согласованию взаимоприемлемых условий. Кроме того, инвесторы организуют сбор информации, всесторонне характеризующей потенциальных клиентов.

На третьей стадии — стадии тщательного анализа и оценки (длится от одного до трех месяцев) — проводится следующая работа: внимательно изучается история компании, бизнес-план, анкетные данные персонала; финансовая ситуация фирмы, потенциальный рынок сбыта; дается оптимистическая и пессимистическая оценки прогнозируемых результатов (максимальная прибыль в случае успеха и минимальные потери в случае неудачи).

В отличие от этапа предварительной оценки, когда производится поверхностный анализ проекта в основном по данным раздела "Краткое описание проекта", в этом случае анализ производится на основе следующих таблиц: отчёта о прибылях и убытках; движения денежных потоков; балансовой стоимости. В этих таблицах представлен ряд показателей, характеризующих эффективность проекта. Так, отчёт о прибылях и убытках даёт возможность оценить чистый доход после уплаты налогов. Анализ движения денежных потоков позволяет оценить "приток" денежных средств за счёт всех возможных источников и "отток" по всем предполагаемым направлениям. Оценка движения денежных потоков позволяет не только принимать решение о начале проекта, но и корректировать его в процессе развития.

При оценке проектов с длительным сроком реализации используют методы дисконтирования для приведения стоимостных величин, характеризующих затраты и доходы, в сопоставимый вид с учётом влияния фактора времени.

На последней стадии — стадии окончательного утверждения — готовится докладная записка с описанием всех деталей инвестиционной сделки, где кратко излагаются результаты проверок, подробно описываются условия и сроки сделок. Эта информация используется при подготовке текста официального соглашения.

Окончательное решение о принятии проекта к финансированию будет принято на основании результатов анализа следующих критериев: уровня управляющей команды; уникальности проекта, прогноза экономического потенциала новшества на достаточно длительную перспективу; прогноза доходов и темпов роста венчура; прибыльности проекта для инвесторов; условий участия инвесторов в реализации проекта.

Размещение капитала представляет собой процесс формирования инвестиционного портфеля фирмы венчурного капитала.

Инвестиционный портфель — это совокупность ценных бумаг, принадлежащих финансовому посреднику, предназначенная для достижения поставленной цели и выступающая как целостный объект управления.

Процесс формирования инвестиционного портфеля фирмы венчурного капитала должен подчиняться избранной инвестиционной политике. Инвестиционная политика формируется на основе поставленной цели, объёма средств, сконцентрированных в венчурном фонде и соотношения между риском и доходностью.

Выводом (или выходом) называется одна из важных стадий в процессе реализации проекта венчурного инвестирования. На этом этапе определяется финансовый результат проекта для финансового посредника и инвесторов как доля в увеличенной стоимости фирмы на момент продажи. Существуют две ситуации, когда капитал выводится из бизнеса. Во-первых, в случае, когда рисковым капиталистам становится ясно, что данный проект не принесет ожидаемых прибылей. Специфика венчурной деятельности не позволяет во всех случаях правильно прогнозировать результаты реализации проекта. В случае неудачи руководителю проекта самому трудно принять решение о его закрытии, поэтому финансовый посредник проводит дополнительную оценку проектов по фазам их реализации и своевременно принимают решение о прекращении финансирования таких проектов. При этом акции венчура реализуются по рыночной цене, что, в лучшем случае позволяет инвесторам вернуть назад вложенные деньги, но чаще всего приносит убытки. Венчур при этом или сливается с крупной корпорацией, или ликвидируется. Во-вторых, капитал выводится из бизнеса в случае успеха предприятия, которое переходит на традиционные методы финансового обеспечения.

Как финансовый процесс, вывод капитала из бизнеса представляет собой реализацию ценных бумаг фонда и обеспечение основной прибыли владельцам венчурного капитала.

Основными методами вывода капитала из бизнеса являются следующие:

1) выход на биржу, т.е. превращение компании в акционерное общество открытого типа, размещение акций компании на фондовой бирже;

2) продажа всех или части своих акций крупной корпорации;

3) продажа всех ранее купленных акций владельцам предприятия или управляющим;

4) продажа акций другой венчурной компании;

5) продажа другому финансовому учреждению.

В США фонды венчурного капитала и предприниматели отдают предпочтение первому методу, т.е. размещению акций компании на фондовой бирже. Причина тому — высокий рост стоимости фирмы. Хотя биржа не всегда благосклонна к молодым фирмам, в США молодые технологичные предприятия иногда оцениваются в сто раз выше их прибыли и в пять раз выше их торгового оборота.

Важно также отметить, что, согласно законодательства, в США венчурные фонды не могут продавать весь свой пай в портфельной компании при ее выходе на биржу. Для того, чтобы осуществить полную продажу, фонду необходимо еще два года, в течение которых он будет продолжать сотрудничество с фирмой и осуществлять контроль за стабильностью биржевого курса ее акций.

В Европе биржевая котировка — явление достаточно новое, начавшееся с создания вторичного рынка во Франции и аналога вторичного рынка в Великобритании, снявшее значительные барьеры на пути развития индустрии венчурного капитала в Европе. Поэтому в Европе самой используемой формой выхода является продажа акций корпорациям. В США она также широко используется при продаже фирм, имеющих недостаточные размеры для выхода на биржу.

Поглощение венчура крупной корпорацией нельзя рассматривать как неудачу проекта (безнадежные фирмы не покупаются). Крупная корпорация, присоединяя к себе в финансовом отношении неустойчивое, но с технической и коммерческой точек зрения перспективное производство, значительно экономит время и деньги в налаживании у себя выпуска новой продукции. Нередко встречаются случаи, когда учредители инновационной фирмы, с выгодой продав свой проект, используют выручку от продажи для финансирования нового предприятия (с близкой, но не конкурентной технологией).

Таким образом при использовании первых двух методов появляются новые владельцы капитала и роль основателей компании пересматривается.

Третий метод — продажа всех ранее купленных акций владельцам предприятия или управляющим — используется только тогда, когда дела идут не слишком удачно. В случае успеха продажная цена значительно превосходит все потенциальные ресурсы владельца, и, несмотря на мечту многих предпринимателей стать полными владельцами своих предприятий, очень немногим удается претворить эту мечту в жизнь. Тем не менее при отсутствии других возможностей выхода фонд венчурного капитала может пойти на прогрессивную продажу своей доли основателям или управляющим. Развитие техники финансового выкупа фирмы ее сотрудниками создает новые возможности по получению владельцами значительных средств, необходимых для выкупа предприятия. По предположению зарубежных экономистов, возможно, что уже в ближайшем будущем в странах с развитым рынком венчурного капитала именно эта форма выхода станет самой распространенной.

Случаи выкупа компании руководством обычно являются привлекательными для инвесторов при вложении венчурного капитала, что обусловливается двумя причинами: возможностью более точно рассчитать шансы на успех, так как у компании имеется опыт, и известны будущие владельцы; наличием опыта руководящей работы у будущих владельцев компании.

Иногда наилучшим методом вывода капитала из бизнеса является продажа акций другой венчурной компании, которая заинтересована в поддержке предприятия на следующем этапе его развития. Этот метод, по мнению зарубежных исследователей, является прекрасным способом вдохнуть новую жизнь в организацию, а иногда и в целую отрасль промышленности, дать выход предпринимательскому потенциалу.

Продажа другому финансовому учреждению осуществляется при невозможности выхода на биржу. Существует большое количество финансовых компаний, желающих приобрести небольшие паи в стабильных фирмах, имея при этом стабильный коэффициент рентабельности в виде дивидендов и избегая иметь дело с развивающимися предприятиями. Эта форма выхода представляет собой значительный интерес при продаже фирмы с хорошей рентабельностью и с небольшими для выхода на биржу размерами.

Организационной формой прекращения функций Фонда венчурного капитала является роспуск фонда-партнерства и реализация портфеля ценных бумаг фонда с прибылью для инвесторов.