Значительные агентские издержки, возникающие при взаимодействии менеджеров и акционеров

Отсутствие должного раскрытия информации, кроме всего прочего, приводит к значительным агентским издержкам, возникающим во вза­имодействии собственников и менеджеров. В 1970-х и 1980-х гг. руко­водители высшего звена по всей Европе были увлечены многочислен­ными и часто необоснованными поглощениями, которые уже доказали свою несостоятельность, что будет обсуждаться позже в разделе о сли­янии и разделении компаний. Не имея доли в акционерном капитале компаний, которыми они руководили, менеджеры не имели прямых финансовых стимулов улучшать показатели деятельности. Более того,

старая система фиксированной оплаты приводила к выплате завышен­ных сумм тем, кто обеспечивал низкие и средние показатели, и значи­тельной недоплате тем, кто обеспечивал высокие показатели. Самый короткий путь к снижению агентских затрат лежит через мощную си­стему стимулирования, привязывая оплату генерального директора и других руководителей высшего звена к созданию стоимости для акцио­неров. С введением фондовых опционов, EVA и других систем оплаты, основанных на показателях деятельности, эта ситуация постепенно ме­няется по всей Европе¹. По сравнению с иными формами премирова­ния руководителей опционы имеют большую чувствительность оплаты к показателям деятельности; опционы «вне денег»² имеют более высо­кую чувствительность, чем опционы «в деньгах». Возрастающий уро­вень частных инвестиций в акционерный капитал, а также международ­ных слияний и поглощений способствует импорту в Европу систем материального поощрения менеджеров. В свою очередь, системы по­ощрения, связанные с акционерным капиталом, должны приводить к оптимальному согласованию интересов высших руководителей пред­приятия и его акционеров, снижая агентские издержки в крупных кор­порациях. Труднее будет ввести соответствующую систему оплаты и стимулирования для высших руководителей в ситуации небольшой ком­пании или предприятия, принадлежащих одной семье, а они составля­ют около 50% частного сектора Европы, 40% всех капиталовложений и две трети от занятости в частном секторе³. Это объясняется следующи­ми причинами:

1. Обыкновенные акции малых предприятий обычно низколиквид­
ны, что делает сложной задачу оценки и вознаграждения показа­
телей деятельности высшего руководства.

2. Нежелание акционеров семейного бизнеса передать долю акций
компании менеджерам.

3. Акционеры семейного бизнеса могут быть больше заинтересова­
ны в достижении максимальной ликвидности и краткосрочных
денежных потоков, чем в долгосрочной стоимости бизнеса.

Рост рынка высокодоходных облигаций также будет снижать по­среднические затраты двумя путями. Во-первых, долговая зависимость и соответствующие ограничительные соглашения (covenants) будут

¹ В. Hall, «The pay to performance incentives of executive stock options», NBER
6674, Aug. 1998.

² Опционы, имеющие цену исполнения, намного выше текущей цены акции.

³ Th. McGraw, «Creating Modern Capitalism», p. 180.

заставлять менеджеров быть более аккуратными в управлении денеж­ными потоками. Существуют неопровержимые свидетельства того, что менеджеры часто теряют свои должности, испытывают серьезные ка­рьерные трудности и наносят ущерб своей репутации, когда руково­димые ими компании оказываются неспособными выплатить долг или помещаются в список обанкротившихся предприятий¹. Тем не менее доступность дешевого капитала может представлять растущую угрозу для слабых руководителей в Европе.