Методический инструментарий оценки стоимости формируемых финансовых ресурсов

Бланк.Финансовая стратегия предприятия

Процесс формирования финансовых ресурсов пред­приятия неразрывно связан с оценкой стоимости их при­влечения. Такая оценка последовательно осуществляется на предприятии по следующим трем этапам:
• Оценка стоимости отдельных элементов собствен­ного капитала предприятия.
• Оценка стоимости отдельных элементов привлека­емых предприятием заемных ресурсов.
• Оценка средневзвешенной стоимости формируемых финансовых ресурсов предприятия.
Рассмотрим особенности и методический инструмента­рий оценки стоимости формируемых финансовых ресурсов предприятия в разрезе каждого из перечисленных этапов.
1. Стоимость функционирующего собственного капита­ла предприятия, который предполагается реинвестировать в стратегическом периоде (включая средства амортизаци­онного фонда), определяется по следующей формуле:
Стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде, % = (Сумма чистой прибыли, выплаченная собствен­никам предприятия в процессе ее распределе­ния за отчетный период 100) / Средняя сумма собственного капитала пред­приятия в отчетном периоде.
2. Стоимость нераспределенной прибыли последнего отчетного периода оценивается с учетом определенных прогнозных расчетов. Так как нераспределенная прибыль представляет собой ту капитализированную ее часть, ко­торая будет использована в предстоящем периоде, то ценой сформированной нераспределенной прибыли выступают планируемые на ее сумму выплаты собственникам, кото­рым она принадлежит.
Такой подход к оценке нераспределенной прибыли основан на том, что если бы она была выплачена собст­венникам капитала при ее распределении по результатам отчетного периода, то они, инвестировав ее в любые объек­ты, получили бы определенную прибыль, которая являлась бы ценой этого инвестированного капитала. Но собствен­ники предпочли инвестировать эту прибыль в собственное предприятие, следовательно, ее ценой выступает планиру­емая к распределению сумма чистой прибыли предстоя­щего периода на эту часть инвестируемого капитала.
С учетом такого подхода стоимость нераспределенной прибыли (СНП) приравнивается к стоимости функциони­рующего собственного капитала предприятия (СКфП) в пла­новом периоде:
Стоимость нераспределенной прибыли = стоимость функциони­рующего собственного капитала предприятия
3. Стоимость дополнительно привлекаемого акционерно­го (паевого) капитала рассчитывается в процессе оценки дифференцированно по привилегированным акциям и по простым акциям (или дополнительно привлекаемым паям).
• Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии привилегированных акций определяется с уче­том фиксированного размера дивидендов, который по ним заранее предопределен. Это значительно упрощает процесс определения стоимости данного элемента капитала, так как обслуживание обязательств по привилегированным акци­ям во многом совпадет с обслуживаем обязательств по за­емному капиталу. Однако существенным различием в ха­рактере этого обслуживания с позиций оценки стоимости является то, что выплаты по обслуживанию заемного ка­питала относятся на издержки (себестоимость) и поэтому исключены из состава налогооблагаемой прибыли, а ди­видендные выплаты по привилегированным акциям осу­ществляются за счет чистой прибыли предприятия, т.е. не имеют "налогового щита". Кроме выплаты дивидендов, к расходам предприятия относятся также эмиссионные за­траты по выпуску акций (так называемые "издержки раз­мещения"), которые составляют ощутимую величину.
С учетом этих особенностей стоимость дополнитель­но привлекаемого капитала за счет эмиссии привилегиро­ванных акций рассчитывается по формуле:
Стоимость собственного капитала, привлека­емого за счет эмиссии привилегированных акций, % = (Сумма дивидендов, предусмотренных к вы­плате в соответствии с контрактными обяза­тельствами эмитента 100) / (Сумма собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций (1- Затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии)).
• Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии простых акций (или дополнительно привле­каемых паев) требует учета таких показателей:
а) суммы дополнительной эмиссии простых акций (или суммы дополнительно привлекаемых паев);
б) суммы дивидендов, выплаченных в отчетном пери­оде на одну акцию (или суммы прибыли выплачен­ной собственникам на единицу капитала);
в) планируемого темпа роста выплат прибыли соб­ственникам капитала в форме дивидендов (или про­центов);
г) планируемых затрат по эмиссии акций (или привле­чению дополнительного паевого капитала).
В процессе привлечения этого вида собственного ка­питала следует иметь в виду, что по стоимости он является наиболее дорогим, так как расходы по его обслуживанию не уменьшают базу налогообложения прибыли, а премия за риск — наиболее высокая, так как этот капитал при банк­ротстве предприятия защищен в наименьшей степени.
Расчет стоимости дополнительного капитала, привле­каемого за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев), осуществляется по следующей формуле:
Стоимость собственного капитала, привлека­емого за счет эмиссии простых акций (допол­нительных паев), % = (Количество дополнительно эмитируемых акций + Сумма дивидендов, выплаченных на одну простую акцию в отчетном периоде (или вы­плат на единицу паев), % 100) / ((Сумма собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций (1- Затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии)).
С учетом оценки стоимости отдельных составных эле­ментов собственного капитала и удельного веса каждого из этих элементов в общей его сумме может быть рассчи­тан показатель средневзвешенной стоимости собственного капитала предприятия, привлекаемого в форме финансо­вых ресурсов для его стратегического развития.
4. Стоимость финансового кредита, используемого в процессе стратегического развития предприятия, оценива­ется в разрезе двух основных источников его предоставле­ния на современном этапе — долгосрочного банковского кредита и финансового лизинга (принципиальные поло­жения такой оценки могут быть использованы и при при­влечении предприятием финансового кредита из других источников).
а) стоимость долгосрочного банковского кредита, не­смотря на многообразие его видов, форм и условий, опре­деляется на основе ставки процента за кредит, которая формирует основные затраты по его обслуживанию. Эта ставка в процессе оценки требует внесения двух уточне­ний: она должна быть увеличена на размер других затрат предприятия, обусловленных условиями кредитного согла­шения (например, страхования кредита за счет заемщика) и уменьшена на ставку налога на прибыль с целью отраже­ния реальных затрат предприятия.
С учетом этих положений стоимость заемного капи­тала в форме долгосрочного банковского кредита оцени­вается по следующей формуле:
Стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме долгосрочного банковского кредита, % = (Ставка процента за банковский кредит, % (1 - Ставка налога на прибыль, выраженная деся­тичной дробью) / (1 - Уровень расходов по привлечению долгосроч­ного банковского кредита к его сумме, выра­женный десятичной дробью).
Если предприятие не несет дополнительных затрат по привлечению долгосрочного банковского кредита или если эти расходы несущественны по отношению к сумме привле­каемых средств, то приведенная формула оценки исполь­зуется без ее знаменателя (базовый ее вариант).
Управление стоимостью долгосрочного банковского кредита сводится к выявлению таких его предложений на финансовом рынке, которые эту стоимость минимизируют как по ставке процента за кредит, так и по другим услови­ям его привлечения (при неизменности привлекаемой суммы кредита и срока его использования).
б) Стоимость финансового лизинга — одной из совре­менных форм привлечения заемных финансовых ресурсов — определяется на основе ставки лизинговых платежей (ли­зинговой ставки). При этом следует учитывать, что эта ставка включает две составляющие — а) постепенный воз­врат суммы основного долга (он представляет собой годо­вую норму финансовой амортизации актива, привлечен­ного на условиях финансового лизинга, в соответствии с которым после его оплаты он передается в собственность арендатору); б) стоимость непосредственного обслужива­ния лизингового долга. С учетом этих особенностей стои­мость финансового лизинга оценивается по следующей формуле:
Стоимость заемного капитала, привлекаемого на условиях финансового лизинга, % = (Годовая лизинговая ставка, % - Годовая норма амортизации актива, привле­ченного на условиях финансового лизинга, %) (1 - Ставка налога на прибыль, выраженная деся­тичной дробью) / (1 - Уровень расходов по привлечению актива на условиях финансового лизинга к стоимости этого актива, выраженный десятичной дробью).
Управление стоимостью финансового лизинга основы­вается на двух критериях: а) стоимость финансового ли­зинга не должна превышать стоимости банковского кредита, предоставляемого на аналогичный период (иначе предпри­ятию выгодней получить долгосрочный банковский кре­дит для покупки актива в собственность); б) в процессе использования финансового лизинга должны быть выяв­лены такие предложения, которые минимизируют его сто­имость.
5. Стоимость заемных финансовых ресурсов, привлека­емых в форме эмиссии облигаций, оценивается на базе став­ки купонного процента по ней, формирующего сумму периодических купонных выплат. Если облигация прода­ется на иных условиях, то базой оценки выступает общая сумма дисконта по ней, выплачиваемая при погашении. В первом случае оценка осуществляется по формуле:
Стоимость заемных финансовых ресурсов, при­влекаемых в форме эмиссии облигаций, % = (Ставка купонного процента по облигации, % (1 - Ставка налога на прибыль, выраженная деся­тичной дробью) / (1 - Уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии, выраженный десятичной дро­бью)
Во втором случае расчет стоимости производится по следующей формуле:
Стоимость заемных финансовых ресурсов, при­влекаемых в форме эмиссии облигаций, % = (Среднегодовая сумма дисконта по облигации (1 – Ставка налога на прибыль, выраженная деся­тичной дробью) 100 / (Номинал облигации, подлежащей погашению – (Среднегодовая сумма дисконта по облигации) (1 - Уровень эмиссионных затрат по отношению к сумме привлеченных за счет эмиссии средств, выраженный десятичной дробью)
Управление стоимостью привлекаемых финансовых ресурсов в этом случае сводится к разработке соответству­ющей эмиссионной политики, обеспечивающей полную реализацию эмитируемых облигаций на условиях, не выше среднерыночных.
С учетом оценки стоимости отдельных составных эле- нтов заемного капитала и удельного веса каждого из м х элементов в общей его сумме может быть определена э едНевзвешенная стоимость заемных финансовых ресур­сов предприятия, используемых в стратегическом периоде
III. Оценка средневзвешенной стоимости формируемых финансовых ресурсов предприятия основывается на поэле­ментной оценке стоимости каждой из их составных частей, результаты этой поэлементной оценки стоимости привле­каемых финансовых ресурсов предварительно группируют­ся в таблице следующей формы (табл. 7.2):
Таблица 7.2
Группировка результатов поэлементной оценки стоимости финансовых ресурсов для проведения Г расчета средневзвешенной его стоимости

С учетом приведенных исходных показателей опре­деляется средневзвешенная стоимость привлекаемых фи­нансовых ресурсов (СФР), принципиальная формула рас­чета которой имеет вид:

где СФР — средневзвешенная стоимость формируемых финансовых ресурсов предприятия;
Сi — стоимость конкретного элемента финансовых ресурсов;
Уi; — удельный вес конкретного элемента финансовых ресурсов в обшей сумме.
Рассчитанная средневзвешенная стоимость финансо­вых ресурсов является главным критериальным показателем оценки эффективности формирования финансовых ресурсов предприятия, обеспечивающих его стратегическое развитие.

Содержание процесса стратегического управления формированием собственных финансовых ресурсов

Бланк.Финансовая стратегия предприятия

В процессе стратегического управления формирова­нием собственных финансовых ресурсов они классифици­руются по источникам этого формирования. Состав основ­ных источников формирования собственных финансовых ресурсов предприятия приведен на рисунке 8.1.
В составе внутренних источников формирования собст­венных финансовых ресурсов основное место принадлежит прибыли, остающейся в распоряжении предприятия, — она формирует преимущественную часть его собственных фи­нансовых ресурсов, обеспечивает прирост собственного капитала, а соответствено и рост рыночной стоимости предприятия. Определенную роль в составе внутренних источников играют также амортизационные отчисления, особенно на предприятиях с высокой стоимостью исполь­зуемых собственных основных средств и нематериальных активов; однако сумму собственного капитала предприя­тия они не увеличивают, а лишь являются средством его реинвестирования. Прочие внутренние источники не иг­рают заметной роли в формировании собственных финан­совых ресурсов предприятия.

Рисунок 8.1. Состав основных источников формирования соб­ственных финансовых ресурсов предприятия.
В составе внешних источников формирования собствен­ных финансовых ресурсов основное место принадлежит при­влечению предприятием дополнительного паевого (путем Дополнительных взносов средств участников) или акцио­нерного (путем дополнительной эмиссии и реализации ак­ций) капитала. Для отдельных предприятий одним из внешних источников формирования собственных финан­совых ресурсов может являться предоставляемая им безвоз­мездная финансовая помощь (как правило, такая помощь оказывается лишь отдельным государственным предпри­ятиям разного уровня). В число прочих внешних источни­ков формирования собственных финансовых ресурсов входят бесплатно передаваемые предприятию материальные и нематериальные активы, включаемые в состав его баланса.

Приумножение собственного капитала предприятия связано в первую очередь с управлением формированием его собственных финансовых ресурсов. Основной задачей этого управления является обеспечение необходимого уровня самофинансирования развития хозяйственной деятельности предприятия в предстоящем периоде.
Стратегическое управление формированием собствен­ных финансовых ресурсов предприятия осуществляется по следующим основным этапам (рис. 8.2.):

Рисунок 8.2. Основные этапы процесса стратегического управ­ления формированием собственных финансовых ресурсов предприятия.
1. Анализ формирования собственных финансовых ре­сурсов предприятия в предшествующем периоде. Целью тако­го анализа является выявление потенциала формирования собственных финансовых ресурсов и его соответствия тем­пам стратегического развития предприятия.
• На первой стадии анализа изучаются общий объем формирования собственных финансовых ресурсов, соответ­ствие темпов прироста собственного капитала темпам при­роста активов и объема реализуемой продукции предпри­ятия, динамика удельного веса собственных ресурсов в общем объеме формирования финансовых ресурсов в ана­лизируемом периоде.
• На второй стадии анализа рассматриваются источ­ники формирования собственных финансовых ресурсов. В первую очередь изучается соотношение внешних и внут­ренних источников формирования собственных финансо­вых ресурсов, а также стоимость привлечения собственно­го капитала из различных источников.
• На третьей стадии анализа оценивается достаточ­ность собственных финансовых ресурсов, сформированных на предприятии в предплановом периоде. Критерием та­кой оценки выступает показатель "суммы прироста чис­тых активов предприятия". Его динамика отражает тенден­цию обеспеченности развития предприятия собственными финансовыми ресурсами.
2. Определение общей потребности в собственных фи­нансовых ресурсах. Эта потребность определяется по сле­дующей формуле:
Общая потребность в собственных финансовых ресурсах предприятия в стратегическом периоде = ((Общая потребность в капитале на конец стра­тегического периода Планируемый удельный вес собственного ка­питала в общей его сумне) / 100) - Сумма собственного капитала на начало стра­тегического пери ода + Сумма прибыли, направляемой на потребление в стратегическом периоде.
Рассчитанная общая потребность охватывает необ­ходимую сумму собственных финансовых ресурсов, фор­мируемых за счет как внутренних, так и внешних источ­ников.
3. Оценка стоимости привлечения собственных финан­совых ресурсов из различных источников. Такая оценка про­водится в разрезе основных элементов собственных финан­совых ресурсов, формируемых за счет внутренних и внешних источников. Результаты такой оценки служат ос­новой разработки управленческих решений относительно выбора альтернативных источников формирования соб­ственных финансовых ресурсов, обеспечивающих прирост собственного капитала предприятия.
4. Обеспечение максимального объема привлечения соб­ственных финансовых ресурсов за счет внутренних источни­ков. До того, как обращаться к внешним источникам фор­мирования собственных финансовых ресурсов, должны быть реализованы все возможности их формирования за счет внутренних источников. Так как основными плани­руемыми внутренними источниками формирования соб­ственных финансовых ресурсов предприятия являются сум­ма чистой прибыли и амортизационных отчислений, то в первую очередь следует в процессе определения этих по­казателей предусмотреть возможности их роста за счет раз­личных резервов.
Метод ускоренной амортизации активной части ос­новных средств увеличивает возможности формирования собственных финансовых ресурсов за счет этого источни­ка. Однако следует иметь в виду, что рост суммы аморти­зационных отчислений в процессе проведения ускоренной амортизации отдельных видов основных средств приводит к соответствующему уменьшению суммы прибыли. Поэто­му при изыскании резервов роста собственных финансо­вых ресурсов за счет внутренних источников следует исхо­дить из необходимости максимизации совокупной их суммы, т.е. из следующего критерия:
Планируемая сумма чистой прибыли предпри­ятя + Планируемая сумма амортизационных отчис­лений Максимальная сумма собственных финансовых ресурсов, формируемых за счет внутренних источников.
5. Обеспечение необходимого объема привлечения соб­ственных финансовых ресурсов из внешних источников.
Объем привлечения собственных финансовых ресурсов из внешних источников призван обеспечить ту их часть, ко­торую не удалось сформировать за счет внутренних источ­ников финансирования. Если сумма привлекаемых за счет внутренних источников собственных финансовых ресурсов полностью обеспечивает общую потребность в них в стра­тегическом периоде, то в привлечении этих ресурсов за счет внешних источников нет необходимости.
Потребность в привлечении собственных финансовых ресурсов за счет внешних источников рассчитывается по следующей формуле:
Потребность в привлечении собственных финансовых ресурсов за счет внешних ис­точников = Общая потребность в собственных финан­совых ресурсах предприятия в стратегичес­ком периоде - Сумма собственных финансовых ресурсов, планируемых к привлечению за счет внут­ренних источников.
Обеспечение удовлетворения потребности в собст­венных финансовых ресурсах за счет внешних источников планируется за счет привлечения дополнительного па­евого капитала (владельцев или других инвесторов), до­полнительной эмиссии акций или за счет других источ­ников.
6. Оптимизация соотношения внутренних и внешних ис­точников формирования собственных финансовых ресурсов.
Процесс этой оптимизации основывается на следующих критериях:
а) обеспечении минимальной стоимости привлечения совокупных собственных финансовых ресурсов.
Если стоимость привлечения собственных финан­совых ресурсов за счет внешних источников суще­ственно превышает планируемую стоимость привле­чения заемных средств, то от такого формирования собственных ресурсов следует отказаться; б) обеспечении сохранения управления предприятием первоначальными его учредителями. Рост дополни­тельного паевого или акционерного капитала за счет сторонних инвесторов может привести к потере та­кой управляемости.
Эффективность разработанной политики формирова­ния собственных финансовых ресурсов оценивается с по­мощью коэффициента самофинансирования развития предприятия в стратегическом периоде. Его уровень дол­жен соответствовать поставленной цели.
Коэффициент самофинансирования развития пред­приятия рассчитывается по следующей формуле:
Коэффициент самофинансирования предстояще­го развития предприятия = Планируемый объем формирования собственных финансовых ресурсов / (Планируемый прирост активов предприятия + Планируемый объем расходования собственных финансовых ресурсов предприятия на цели по­требления).
Успешная реализация разработанной политики фор­мирования собственных финансовых ресурсов связана с решением следующих основных задач:
• формированием эффективной политики распре­деления прибыли (дивидендной политики) пред­приятия, обеспечивающей рост реинвестируемой ее части;
• формированием эффективной амортизационной по­литики предприятия;
• осуществлением дополнительной эмиссии акций
или привлечения дополнительного паевого капи­тала.
Рассмотрим основные особенности и механизмы уп­равления формированием собственных финансовых ресур­сов предприятия в разрезе поставленных задач.