Тема 4. Оценка эффективности инвестиционных проектов

Важным элементом инвестиционного анализа является оценка эффективности инвестиционных проектов (ИП). Проблема приобретает особую актуальность при выборе наиболее привлекательного, с точки зрения доходности, проекта по сравнению с другими инвестиционными предложениями. Данный процесс подразумевает одновременно возможности нейтрализации рисков, неизбежно связанных с предпринимаемыми вложениями. В общем виде под эффективностью ИП следует понимать отношение прибыли от реализации проекта ко всем понесенным затратам.

Для оценки эффективности инвестиций обычно применяют две группы методов: динамические и статические. Первая группа включает в себя следующие показатели:

- дисконтированный срок окупаемости или период возмещения первоначальных инвестиций DPP – Disconted Payback Period. По одному этому показателю нельзя оценить возможность принятия или непринятия инвестиционного проекта. Для разных проектов этот срок будет разным. Определяется DPP как отношение суммы инвестиций к средней величине денежных поступлений с учетом их временной стоимости:

 

DPP =

где COF – суммарные выплаты по проекту в периоде t

СIF - суммарные поступления от проекта в периоде t

r - ожидаемая норма доходности, или норма дисконта

n - число периодов реализации проекта

Пример: Инвестиции по проекту (COF) составили 50 млн.руб. В течение трех лет при ставке дисконтирования 20 % денежные доходы от инвестиций поступали 30+30+30 млн.руб. ежегодно. Используя формулу, определите дисконтированный срок окупаемости (DPP).

- чистая приведенная (настоящая) стоимость NPV – Net Present Value. Представляет собой разницу между приведенным, дисконтированным денежным доходом от реализованного инвестиционного проекта (суммой денежных входящих потоков (CIF) и величиной первоначальных инвестиционных затрат. Определяется чистая приведенная стоимость по формуле:

NPV = = -

 

где FCF_t – чистый денежный поток в периоде t.

Общее правило: если NPV > O, то инвестиционный проект принимается креализации. Если меньше или равен нулю, то его следует отклонить. Данный динамический показатель является одним из основных при оценке эффективности инвестиционного проекта;

- внутренняя норма прибыли или доходности IRR – Internal of Return. По своей сути отражает рентабельность инвестиционного проекта, при которой текущая приведенная стоимость будущих поступлений наличности на данные инвестиции равна затратам на эти инвестиции. Внутренняя норма доходности рассчитывается решением следующего уравнения:

 

NPV= = 0

 

В случае значения NPV = O коэффициент дисконтирования (приведения), давший такой результат, и будет внутренней нормой доходности (прибыльности) по проекту. Если внутренняя норма рентабельности выше минимально допустимой нормы доходности по проекту, то инвестиции в этот проект приемлемы. Другими словами, IRR может трактоваться как значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равна нулю: IRR=r, при котором NPV = 0.

Метод IRR показывает: 1) максимальную ставку платы за привлекаемые источники финансирования проекта (в данном случае действует правило: если IRR >WACC - средневзвешенной стоимости капитала, то проект следует принять); 2) предельный уровень окупаемости инвестиций; 3) нижний гарантированный уровень доходности (прибыльности) инвестиционных затрат. По существу IRR и NPV дополняют друг друга и являются основными методами оценки эффективности инвестиционного проекта.

Общее правило: если IRR > r, то проект обеспечивает положительную NPV ипринимается к исполнению. В противном случае его необходимо отклонить. В MS Excel можно рассчитать IRR, используя функцию внутренней нормы доходности.

- модифицированный метод внутренней нормы доходности MIRR Modified Internal Rate of Return. В отличие от IRR, он позволяет более верно оценить проекты с неординарными денежными потоками. Определяется обычно как норма дохода, при которой все ожидаемые CIF, приведенные к концу проекта, имеют текущую стоимость, равную стоимости всех понесенных затрат, или платежей COF.

 

MIRR = - 1 = - 1

 

Для расчета MIRR в MS Excel используется функция модифицированной внутренней нормы доходности.

- индекс рентабельности, или доход на единицу затрат PI Profitability Index. Данный показатель рассчитывается как отношение настоящей стоимости денежных поступлений к сумме затрат на первоначальную инвестицию. Рассчитывается по формуле:

 

PI =

Проект считается приемлемым при значении PI > 1. В противном случае его следует отвергнуть, как не обеспечивающий заданный параметр рентабельности. Пример: При норме доходности 20 % за 2 года прибыль от первоначальных вложений (120 млн.руб.) составила 100 млн.руб. Необходимо определить индекс рентабельности и принять решение о приемлемости этого проекта, или его отклонении.

Все перечисленные выше методы предполагают учет временной стоимости денег, то есть базируются на дисконтированной оценке. Эти методы составляют отдельную группу способов оценки ИП, часто применяемых в практике финансового анализа эффективности инвестиций.

Ко второй группе методов оценки ИП относятся учетные, или статические методы. Среди них можно выделить:

- срок окупаемости проекта без учета дисконтирования (PP- Payback Period), определяемый как период возмещения первоначальных затрат на капиталовложения и не принимающий во внимание временную стоимость денежных поступлений. Рассчитывается как отношение совокупности затрат на проект к средней величине не дисконтированных поступлений от реализации этого проекта: PP = Стоимость инвестиционного проекта / Сумма денежных потоков за конкретный период.

PP =

Пример: Стоимость инвестиций в проект (Io) составила 125 млн.руб. При условии ежегодного поступления дохода в течение последующих лет (CIF) в сумме 43 млн.руб. проект полностью окупится за 2,9 года.

Использование метода PP предполагает прежде всего конкретные сроки возмещения стартовых инвестиционных расходов. Ввиду того, что обеспечить равномерную окупаемость проекта практически невозможно, то оценка эффективности проекта, с точки зрения его доходности, представляется проблематичной. Данный метод не учитывает доходы (денежные потоки), которые может получит предприятие после окончания периода возмещения понесенных затрат. Однако, как вспомогательный инструмент оценки эффективности инвестиций рассматриваемый метод вполне приемлем;

- метод простой нормы прибыли ARR – Accounting Rate of Return, базирующийся на бухгалтерском определении дохода и рассчитываемый как отношение валовой прибыли к чистым затратам на инвестиции по формуле:

ARR = 100%

Этот метод при явной простоте расчета, доступности информации не учитывает время притока и оттока денежных средств, не принимает во внимание инфляционные процессы и временную стоимость денег.

Данные показатели (PP и ARR) составляют группу статических методов оценки эффективности инвестиционных проектов. Они отражают разные виды информации, характеризующие сопоставление (сравнение) затрат на капиталовложение и полученную прибыль, динамику таких экономических показателей финансово-экономической деятельности предприятия по реализации инвестиционного проекта как: рентабельность, прибыль, фондоотдача и т.п.

В настоящее время в финансовом менеджменте находят более широкое применение динамические методы, которые более точно характеризуют степень приемлемости того или иного проекта, позволяют с большей достоверностью оценить его эффективность.

 

В настоящее время в финансовом менеджменте находят более широкое применение динамические методы, которые более точно характеризуют степень приемлемости того или иного проекта, позволяют с большей достоверностью оценить его эффективность.

В Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов (2000г.), Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования (1994г.), Методических рекомендациях по комплексной оценке эффективности мероприятий, направленных на ускорение научно-технического прогресса (1998г.), а также в специальной экономической литературе к показателям эффективности ИП относят:

1) бюджетную эффективность, отражающую финансовые последствия реализации ИП для бюджетов различных уровней;

2) коммерческую (финансовую) эффективность, предполагающую учет финансовых последствий реализации ИП для предприятия;

3) экономическую эффективность, отражающую взаимосвязь различных частных показателей соотношения финансово-экономических результатов реализации проекта и понесенных при этом производственных и непроизводственных издержек;

4) социальную эффективность, учитывающую возможные социальные последствия для предприятия, отрасли, региона от реализации ИП, осуществленных капиталовложений;

5) общественную эффективность инвестиционного проекта, отражающую последствия его реализации для региона и страны в целом.

Последние два вида эффективности ИП во многом совпадают друг с другом: оба затрагивают такие социальные аспекты проблемы результативности проектов, как условия труда, экологическую обстановку (охрану окружающей среды), динамику душевого потребления товаров и услуг, развитие здравоохранения, реализацию социальной программы предприятия и т.п.

Вместе с тем, понятие общественная эффективность инвестиционного проекта относится преимущественно к проблеме социальных последствий от реализации ИП для всего общества и более применимо на макро, а не микро уровне. То есть различие понятий не в сути, а в диапазоне их использования.

Особое место в системе показателей эффективности ИП занимает бюджетная эффективность, основным измерителем которой является бюджетный эффект. Он определяется как разница между доходами соответствующего бюджета и расходами в связи с осуществлением конкретного ИП: Бt = Дt – Рt, где Бt – бюджетный эффект для t-го шага осуществления проекта

Дt – доходы соответствующего бюджета

Рt – расходы соответствующего бюджета

Интегральный же бюджетный эффект рассчитывается как сумма дисконтированных годовых бюджетных эффектов, или как разница между совокупными доходами бюджета и совокупными бюджетными расходами.

Рассчитав показатели годовых бюджетных эффектов, можно определить также и другие показатели бюджетной эффективности:

- срок окупаемости бюджетных затрат;

- степень финансового участия государства (региона) в реализации инвестиционного проекта и др.

Основными видами социальных результатов проекта, подлежащих отражению в расчетах эффективности, являются:

- изменение количества рабочих мест в регионе;

- улучшение жилищных и культурно-бытовых условий работников;

- изменение санитарно-гигиенических, эстетических и прочих условий труда работников;

- изменение структуры производственного персонала;

- изменение надежности снабжения населения регионов отдельными видами товаров и др.

Финансовая состоятельность (обоснование) проекта выражается в его коммерческой эффективности, которая определяется соотношением финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности.

Оценка эффективности ИП только на базе статических методов не может считаться универсальной. Используя лишь эти методы, нельзя оценить, а тем более принять верное управленческое решение относительно привлекательности инвестиций. Однако вместе с динамическими методами они вполне могут использоваться для оценки эффективности инвестиционного проекта. Например, являясь статическим методом, не базирующемся на дисконтировании, средняя норма прибыли (норма прибыли на капитал) дает возможность инвестору, наряду с другими показателями, осуществлять экономический анализ проекта.

Деятельность инвесторов по выбору наиболее эффективного проекта предполагает необходимость их сравнения, всестороннего сопоставления. Это вызывает необходимость решения следующих задач:

- оценить абсолютную эффективность проекта, т.е. степень превышения совокупного результата над совокупными затратами;

- дать оценку сравнительной эффективности проектов, определить предпочтительность одного проекта или их совокупности по сравнению с другими;

- выбрать из множества проектов оптимальный вариант;

- оценить рассматриваемые проекты с точки зрения технических, экологических, финансовых, социальных и прочих последствий их реализации.

При сопоставлении альтернативных проектов, безусловно, предпочтение будет отдано проектам с наилучшими показателями, базирующихся преимущественно на дисконтировании денежных потоков. Статические же методы более пригодны для экономического обоснования проекта, его анализа, чем для принятия окончательного решения в пользу того или иного ИП.

Широко используется в практике финансового менеджмента анализ чувствительности показателей 1. Он предполагает исследование зависимости какого-либо одного результирующего показателя от вариации значений показателей, участвующих в его определении. Использование этого метода дает ответы на вопрос, что будет с результирующим показателем, если изменится значение некоторой исходной величины? Отсюда его второе название – анализ «что будет, если» («what if» analysis).

Проведение подобного анализа предполагает выполнение следующих шагов:

1. Задается взаимосвязь между исходными и результирующими показателями в виде математического уравнения или неравенства.

2. Определяются наиболее вероятные значения для исходных показателей и возможные диапазоны их изменений.

3. Путем изменения значений исходных показателей исследуется их влияние на конечный результат.

Обычная процедура анализа чувствительности предполагает изменение одного исходного показателя, в то время как значения остальных считаются постоянными величинами (это подробно изложено в учебном пособии Лукасевича И.Я. Анализ финансовых операций).

 

Таким образом можно утверждать, что:

- использование разных методов оценки эффективности инвестиционных проектов создает благоприятные условия формирования более полного и глубокого представления о возможной результативности реализуемого проекта;

- благодаря данным методам представляется возможность выбрать более привлекательное, с точки зрения ожидаемой доходности и степени финансового риска, инвестиционное предложение.