Управление инвестиционным портфелем

1. Доход и риск по портфелю.

2. Модели формирования оптимального портфеля инвестиций.

3. Стратегии управления портфелем инвестиций.

 

1.

Формирование инвестиционного портфеля с точки зрения оптимального соотношения риск-доходность вызывает огромный интерес экономистов. Рассмотрим на примере портфеля ценных бумаг.

Смысл портфеля ценных бумаг - улучшить условия инвестирования, придав совокупности ценных бумаг такие инвестиционные характеристики, которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги и возможны только при их комбинации.

В процессе формирования портфеля достигается новое инвестиционное качество с определенными характеристиками риск-доходность. Соотношение этих факторов (риск-доход) позволяет определить тип портфеля ценных бумаг. При этом важным признаком классификации портфеля является то, каким способом и за счет какого источника получен доход: роста курсовой стоимости или за счет выплаты дивидендов, процентов.

Типы портфеля ценных бумаг:

1.за счет роста курсовой стоимости - портфель роста:

1.1. портфель консервативного роста - является наименее рискованным. Состоит в основном из акций крупных, хорошо известных компаний, характеризующихся, хотя и невысокими, но устойчивыми темпами роста курсовой стоимости. Состав портфеля остается стабильным в течение длительного периода времени и нацелен на сохранение капитала.

1.2. портфель агрессивного роста - нацелен на максимальный прирост капитала. В его состав входят акции молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в этот портфель довольно рискованны, но вместе с тем могут приносить самый высокий доход.

1.3. портфель среднего роста - представляет собой сочетание инвестиционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста. Надежность определяется ценными бумагами консервативного роста, а доходность - ценными бумагами агрессивного роста.

2. за счет текущих выплат - портфель дохода:

2.1. портфель регулярного дохода - формируется из высоконадежных ценных бумаг и приносит средний доход при минимальном уровне риска.

2.2. портфель доходных ценных бумаг - состоит из высокодоходных облигаций корпораций, ценных бумаг, приносящих высокий доход при среднем уровне риска.

3. портфель роста и дохода - формируется во избежание потерь на фондовом рынке:

3.1. портфель двойного назначения- бумаги, приносящие высокий доход при росте вложенного капитала. ПИФы.

3.2. сбалансированный портфель.

Основная задача, которую необходимо решить при фор­мировании портфеля ценных бумаг, - распределение инвестором опре­деленной денежной суммы по различным альтернативным вложениям (например, акции, облигации, наличные деньги и др.) так, чтобы наи­лучшим образом достичь своих целей (соотношение риск-доход).

В принципе для создания портфеля ценных бумаг достаточно инвестиро­вать деньги в какой-либо один вид финансовых активов. Но современная экономическая практика показывает, что такой однородный по содержанию портфель (недиверсифицированный) встречается очень редко. Гораздо более распространенной формой является так называемый диверсифицированный портфель, т.е. портфель с самыми разнообразными ценными бумагами. Использование диверсифицированного портфеля элиминирует раз­брос в нормах доходности различных финансовых активов. Иными сло­вами, портфель, состоящий из акций столь разноплановых компаний, обеспечивает стабильность получения положительного результата.

Инвесторы, формируя портфель, стремятся максимизировать ожидаемую доходность при приемлемом для них уровне риска. Портфель, удовлетворяющий этим условиям, называется эффективным портфелем. Наиболее предпочтительный эффективный портфель является оптимальным портфелем.

 

2.

Модели формирования портфеля реальных инвестиций в практике (работа №6).

Формирование портфеля ценных бумаг осуществляется на основе 2 концепций:

1. Традиционный подход.

Основывается на фундаментальном и техническом анализе, с помощью которого выбирают ценные бумаги, отвечающие заданным уровням риска и доходности, но при формировании не учитываются взаимосвязи между отдельными финансовым инструментами и портфелем в целом по показателям риска и доходности.

2. Современная портфельная теория.

Формируемый инвестиционный портфель не только соответствует заданным параметрам ожидаемой доходности и риска, но и обеспечивает определенную корреляцию доходности финансовых активов между собой.

Модель Гарри Марковица формирования рискового портфеля. Марковиц разработал очень важное для современной теории пор­тфеля ценных бумаг положение, которое гласит: совокупный риск пор­тфеля можно разложить на две составные части. С одной стороны, это так называемый систематический риск, который нельзя исключить и которому подвержены все ценные бумаги практически в равной степе­ни. С другой - специфический риск для каждой конкретной ценной бу­маги, который можно избежать при помощи управления портфелем цен­ных бумаг. Основная идея модели Марковитца заключа­ется в том, чтобы статистически рассматривать будущий доход, прино­симый финансовым инструментом, как случайную переменную, т.е. до­ходы по отдельным инвестиционным объектам случайно изменяются в некоторых пределах. Тогда, если неким образом установить по каждо­му инвестиционному объекту вполне определенные вероятности наступ­ления, можно получить распределение вероятностей получения дохода по каждой альтернативе вложения средств. Из модели Марковитца сле­дует, что доходы по альтернативам инвестирования распределены нор­мально.

По модели Марковитца определяются показатели, характеризую­щие объем инвестиций и риск, что позволяет сравнивать между собой различные альтернативы вложения капитала с точки зрения поставлен­ных целей и тем самым создать масштаб для оценки различных комби­наций.

В качестве масштаба ожидаемого дохода из ряда возможных дохо­дов на практике используют наиболее вероятное значение, которое в случае нормального распределения совпадает с математическим ожи­данием.

Пусть формируется портфель из п ценных бумаг. Ожидаемое значе­ние дохода по i-й ценной бумаге (E_i) рассчитывается как среднеариф­метическое из отдельных возможных доходов R_iс весами Р_ij приписан­ными им вероятностями наступления:

где сумма Р_ij=1;

п - количество ценных бумаг.

Для измерения риска служат показатели рассеивания, поэтому чем больше разброс величин возможных доходов, тем больше опасность, что ожидаемый доход не будет получен. Таким образом, риск выражается отклонением (причем более низких!) значений доходов от наиболее ве­роятного значения. Мерой рассеивания является среднеквадратичное отклонение , и чем больше это значение, тем больше риск:

В модели Марковитца для измерения риска вместо среднеквадра­тичного отклонения используется дисперсия D_i, равная квадрату , так как этот показатель имеет преимущества по технике расчетов:

Инвестора, желающего оптимально вложить капитал, интересует не столько сравнение отдельных видов ценных бумаг между собой, сколь­ко сравнение всевозможных портфелей, так как это позволяет использо­вать эффект рассеивания риска, т.е. определяется ожидаемое значение дохода и дисперсия портфеля. Ожидаемое значение дохода Е портфеля ценных бумаг определяется как сумма наиболее вероятных доходов E _i различных ценных бумаг n. При этом доходы взвешиваются с относи­тельными долями X_i (i = 1.... n), соответствующими вложениям капита­ла в каждую облигацию или акцию:

E=

Для дисперсии эта сумма применима с определенными ограничения­ми, так как изменение курса акций на рынке происходит не изолирован­но друг от друга, а охватывает весь рынок в целом. Поэтому дисперсия зависит не только от степени рассеяния отдельных ценных бумаг, а так­же от того, как все они в совокупности одновременно понижаются или повышаются по курсу, т.е. от корреляции между изменениями курсов отдельных ценных бумаг. При сильной корреляции между отдельными курсами (если все акции одновременно повышаются или понижаются) риск за счет вкладов в различные ценные бумаги нельзя ни уменьшить, ни увеличить. Если же курсы акций абсолютно не коррелируют между собой, но в предельном случае (портфель содержит бесконечное число акций) риск можно было бы исключить полностью, так как колебания курсов в среднем были бы равны нулю. На практике число ценных бу­маг в портфеле всегда конечно, и поэтому распределение инвестиций по различным ценным бумагам может лишь уменьшить риск, но не исклю­чить его полностью.

Итак, при определении риска конкретного портфеля ценных бумаг необходимо учитывать корреляцию курсов акций. В качестве показа­теля корреляции Г. Марковитц использует ковариацию C_ik (ковариация- взаимный риск) между изме­нениями курсов отдельных ценных бумаг.

Таким образом, дисперсия всего портфеля рассчитывается как сумма изменения долей (X_i) и курсов (C_ik)

 

При этом сумма вложенных средств по всем объектам дол­жна быть равна общему объему инвестиционных вложений (например, часть средств на банковском счете вводится в модель как инвестиция с нулевым риском), т.е. сумма относительных долей Х_i в общем объеме должна равняться единице.

Проблема заключается в численном определении относительных до­лей акций и облигаций в портфеле (значений X_i), которые наиболее вы­годны для владельца. Г. Марковитц ограничивает решение модели тем, что из всего множества «допустимых» портфелей, т. е. удовлетворяю­щих ограничениям, необходимо выделить те, которые наиболее риско­ванные. Это портфели, содержащие при одинаковом доходе больший риск (дисперсию) по сравнению с другими, или портфели, приносящие меньший доход при одинаковом уровне риска.

При помощи разработанного Г. Марковитцем метода критических линий можно выделить неперспективные портфели, не удовлетворяю­щие ограничениям. В итоге остаются только эффективные портфели, т.е. имеющие минимальный риск при заданном доходе или приносящие максимально возможный доход при заданном максимальном уровне рис­ка, на который может пойти инвестор.

Данный факт имеет очень большое значение в современной теории портфелей ценных бумаг. Отобранные таким образом портфели объе­диняют в список, содержащий сведения о процентном составе портфеля из отдельных ценных бумаг, а также о доходе и риске портфелей. Выбор конкретного портфеля зависит от максимального риска, на который готов пойти инвестор.

На рис. 2 представлены недопустимые, допустимые и эффек­тивные портфели. Портфель является эффективным, если он удов­летворяет ограничениям, и, кроме того, для заданного дохода, на­пример Е₁ содержит меньший риск R₁ по сравнению с другими порт­фелями, приносящими такой же доход E₁, или при определенном риске R₂ приносит более высокий доход Е₂ по сравнению с другими комби­нациями с R₂.

Индексная модель У. Шарпа (низкорисковый портфель). Как следует из модели Г. Марковитца, задавать распределение доходов отдельных ценных бумаг не требу­ется. Достаточно определить только величины, характеризующие это распределение: математическое ожидание E_i ., дисперсию D_i и ковариацию C_ik между доходами отдельных ценных бумаг. Все это следует про­анализировать до составления портфеля. На практике для сравнитель­но небольшого числа ценных бумаг возможно произвести расчеты по определению ожидаемого дохода и дисперсии. При определении же коэффициента корреляции трудоемкость весьма велика. Во избежание столь высокой трудоемкости У. Шарп предложил индексную модель. Причем он не разработал новый метод составления портфеля, а упростил проблему таким образом, что приближенное ре­шение может быть найдено со значительно меньшими усилиями. У. Шарп ввел так называемый фактор, который играет особую роль в совре­менной теории портфеля. Он характеризует изменчивость дохода отдельной ценной бумаги относительно доходности рыночного портфеля. (рыночной портфель- портфель, состоящий из всех активов, доступных инвестору, причем вес каждого актива совпадает с его долей по рынку в целом. (в реальности практически невозможен, поэтому в качестве него рассматриваются портфели, образованные на основе индексов с широкой базой.)).

В западных странах данные по коэффициенту публикуются в открытой печати, но его можно рассчитать, используя формулу:

,

r_x- корреляция между доходностью ценной бумаги и средним уровнем доходности ценных бумаг на рынке;

- стандартное отклонение доходности по конкретной ценной бумаге;

- стандартное отклонение доходности по рынку ценных бумаг.

Тогда уровень риска отдельной ценной бумаги:

Если =1, то средний уровень риска.

Если 1- высокий уровень риска.

Если - низкий уровень риска.

По портфелю рассчитывается как средневзвешенное отдельных всех ценных бумаг в портфеле, где в качестве веса берется их удельный вес в портфеле.

В индексной модели Шарпа используется тесная (и сама по себе нежелательная из-за уменьшения эффекта рассеивания риска) корреляция между изменением курсов отдельных акций. Предполагается, что необходимые входные данные можно приблизительно определить при помо­щи всего лишь одного базисного фактора и отношений, связывающих его с изменением курсов отдельных акций. Предположив существова­ние линейной связи между курсом акции и определенным индексом, мож­но при помощи прогнозной оценки значения индекса определить ожида­емый курс акции. Помимо этого можно рассчитать совокупный риск каждой акции в форме совокупной дисперсии.

 

3.

Риск ценных бумаг изменяется, поэтому необходимо управление портфелем.

Под управлением понимается применение к совокупности различных видов ценных бумаг определенных методов и технологических возможностей, которые позволяют:

- сохранить первоначально инвестированные средства,

- достигнуть максимального уровня дохода,

- обеспечить инвестиционную направленность портфеля.

Процесс управления портфелем ценных бумаг предполагает их постоянный мониторинг:

1. Активное управление: отбор ценных бумаг- расчет «нового» портфеля, его доходности, риска с учетом ротации ценных бумаг- ревизия- сравнение эффективности «старого» и «нового» портфелей с учетом затрат на операции по купле-продаже ценных бумаг- формирование «нового» портфеля на основе свопинга (свопинг - постоянный обмен, ротация ценных бумаг через финансовый рынок).

2. Пассивное управление- определение минимально необходимой доходности- отбор ценных бумаг в хорошо диверсифицированный портфель- оптимизация портфеля- падение доходности ниже минимальной- формирование «нового» портфеля.

3. Активно-пассивное управление.

В рамках активного подхода к управлению выделяют следующие стратегии:

1. стратегия акций роста. Основана на ожидании того, что компании, прибыль которых растет более быстрыми темпами (выше средних), со временем принесут и доход выше среднего.

2. стратегия недооцененных акций. Заключается в отборе акций с высоким дивидендом, стремятся купить недооцененные акции, котируемые ниже истинной цены, и продать их по истинной цене.

3. Техники. Они выбирают акции исключительно на основе предшествующих движений рыночных цен и, искусственно выделяя различные устойчивые конфигурации в рыночной динамике.

4. Хеджеры. Широкое использование опционов в качестве защиты от неблагоприятного движения цен.

5. Стратегия выбора сектора (для портфеля облигаций). Портфель формируется из облигаций сектора, находящегося, по мнению инвестора, в благоприятных условиях- казначейских, муниципальных, корпоративных облигаций.

В рамках пассивного подхода к управлению выделяют следующие стратегии:

1. метод индексного фонда. На основе отражения движения выбранного индекса, различные ценные бумаги включаются в портфель в такой же пропорции, как и при расчете индекса.

2. купить и держать до погашения (для облигаций).

Т.о. существует много стратегий управления портфелем ценных бумаг, но применение одной стратегии или их совокупности зависит от состояния и развития фондового рынка и биржевой торговли.