Создание стоимости и факторы, управляющие стоимостью

Как мы уже утверждали несколько раз, экономическая оценка бизнеса зависит от его способности генерировать денежные потоки в будущем. Хорошей мерой стоимости бизнеса, таким образом, является текущая стоимость ожидаемого потока денежных средств. Задача руководства — увеличить эти ожидаемые денежные потоки для того, чтобы создать стоимость. Определение свободных денежных потоков позволяет нам понять, как руководители компании могут увеличить этот денежный поток и создать стоимость. Это можно сделать:

1. Влияя на объем продаж (темп роста объема продаж и продолжи­
тельность проста объема продаж).

2. Добиваясь максимальной прибыли от основной деятельности.

3. Управляя налогами так, чтобы снизить эффективную ставку на­
лога, безусловно, полностью законными методами.

4. Сводя к минимуму капитальные вложения в чистые собствен­
ные оборотные средства.

5. Наиболее рационально вкладывая капитал в долгосрочные активы.

В табл. 5.13 представлены некоторые мероприятия общего характе­ра, которые может предпринять руководство, чтобы увеличить поток денежных средств, генерируемых компанией.

На рис. 5.1 показаны связи между решениями руководителей, дви­жущими факторами стоимости и результатами оценки.

Определяя и понимая ту степень, с которой факторы влияют на стоимость компании в долгосрочной перспективе, мы можем ожи­дать от менеджеров более целенаправленной деятельности, лучшего

Таблица 5.13. Движущие факторы повышения стоимости

1. Поддерживать рост:

a) Развивать бизнес с существующими заказчиками

b) Входить на быстрорастущие и крупные рынки

c) Наращивать глобальное присутствие

d) Заниматься дополняющими слияниями и поглощениями

2. Улучшать коэффициенты рентабельности:

а) Концентрировать внимание на реструктуризации, эффективности, производительности и управлении затратами

3. Снижать необходимый оборотный капитал:

a) Увеличивать оборачиваемость активов

b) Обращать внимание на процессы получения дебиторской задолженности

c) Добиваться лучших условий от поставщиков

4. Снижать эффективную ставку налогообложения:

a) Снижать ставку налога, используя все скидки, предоставляемые законом

b) Использовать внешние возможности для получения выгод от наилучших
условий налогообложения

5. Оптимизировать стоимость капитала:

a) Снижать стоимость различных финансовых инструментов

b) Не отклоняться от оптимальной структуры капитала

Рис. 5.1

 

стратегического планирования, более рационального распределения ресурсов и лучше организованной системы материального стимули­рования.

Ниже приведены шаги, способствующие построению корпоратив­ной культуры, которая направлена на заботу о создании стоимости:

♦ Развивать понимание менеджерами компании движущих факто­
ров создания стоимости.

♦ При принятии решений установить правила, процедуры и ориен­
тиры, которые концентрируют внимание руководителей на со­
здании стоимости.

♦ Внедрять системы материального поощрения и оценки менедже­
ров, которые способствуют принятию решений, направленных на
создание стоимости.

Управление, основанное на стоимости фирмы и дисконтированных денежных потоках, предпочтительно по отношению к традиционному бухгалтерскому подходу, поскольку философия, базирующаяся на де­нежных потоках, лишена искажений, свойственных бухгалтерскому учету, и раскрывает реальную экономическую стоимость фирмы; дол­госрочные временные перспективы отбивают охоту ориентироваться на краткосрочные результаты и временная стоимость денег и рисков соответствующим образом отражается в этой методологии.

Глава 6

СТОИМОСТЬ ДЛЯ АКЦИОНЕРОВ:

ЕВРОПЕЙСКАЯ ПЕРСПЕКТИВА¹

Ситуация в Европе очень быстро меняется, и европейские менеджеры все больше внимания уделяют стоимости для акционеров. И хотя все возрастающее внимание к стоимости для акционеров не устранит все барьеры и проблемы в структуре и методах управления европейскими компаниями, но оно приведет к лучшему использованию средств пен­сионных фондов и других инвесторов, являющихся как юридическими, так и физическими лицами. Как показывает американская модель 90-х гг. XX века, акцент на акционерной стоимости увеличивает размер «пиро­га», который может быть впоследствии поделен между акционерами, руководством компании, работниками и другими заинтересованными лицами. Несмотря на неизбежность кратковременных издержек, выз­ванных операциями реструктуризации, такими как разделение ранее единых предприятий, в долгосрочной перспективе выгоды для остав­шихся сотрудников перевешивают эти социальные издержки.

Европейская реструктуризация сдерживается неправильно понима­емым патриотизмом, когда правительства делают выбор в пользу эгои­стически-национальных целей². На протяжении всех этих лет они забывали, что национальность собственности не имеет отношения к созданию ценности. Эффективно работающая дочерняя компания с иностранным капиталом сделает больше для экономики страны, чем слабая самостоятельная компания, которая финансируется из источ­ников внутри страны. Как учил нас Шумпетер (Schumpeter), сущность капитализма связана с «созидательным разрушением» и европейские

¹ Авторы благодарят Сэма Эббуда (5am Abboud), Томаса Фетцера {Thomas
Fetzer), Адриана Фоппа {Adrian Fopp) и Сотириса Лирициса {Sotiris Liritzis) за
участие в написании данной главы.

² «The National Factor», Peter Martin, Financial Times, 31 Aug. 1999, p. 12.

страны должны позволить своим компаниям изменять структуру или исчезать. Он верил также, что экономический прогресс при капитализ­ме означает беспорядок. Появление евро приведет к обострению конку­ренции в Европе, поскольку ценообразование станет более прозрачным. Введение евро и осознание правительствами большинства европейских стран с их стареющим населением того факта, что они сидят на «поро­ховой бочке», начиненной пенсионными обязательствами, заставит их в конце концов начать кампанию дерегулирования, реструктуризации и насаждения культуры акционерного капитала в корпоративном управ­лении. Более того, компании, которые испытывают давление своих ак­ционеров, требующих повышения доходности, будут, в свою очередь, подталкивать местные правительства к облегчению налогового бреме­ни и устранению различных ограничений, в частности накладываемых на использование трудовых ресурсов. Тем не менее юридические и ад­министративные правила и ограничения будут продолжать создавать проблемы, замедляя процесс реструктуризации.

Прежде всего мы вкратце опишем некоторые ключевые факторы, препятствующие рассматриваемым изменениям в европейском кон­тексте, а затем обсудим более подробно три основных пути стратеги­ческого наращивания акционерной стоимости: слияния и поглощения, передача части активов вновь образуемой дочерней компании, разде­ление ранее единых компаний и, наконец, выкуп собственных акций.