Введение. Совершенно секретноВсе книги автора Введение Учебное пособие предназначено для студентов экономических и технических факультетов вузов, состоит из двух разделов: - инвестиции в экономике; - инновации в системе менеджмента. В первом разделе рассматривается система показателей, критериев и методов оценки эффективности инвестиционных проектов в процессе их разработки и реализации, применяемых на различных уровнях управления. В этом разделе подробно изложены основные принципы и сложившиеся в мировой практике подходы к оценке эффективности инвестиций, адаптированных для условий рынка. Главными из них являются: моделирование потоков продукции, ресурсов и денежных средств; учет результатов анализа инвестиционных вложений, финансового состояния организации претендующей на реализацию проекта, его влияния на окружающую среду; приведение предстоящих разновременных расходов и доходов к условиям их соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде; учет влияния инфляции, задержек платежей и других факторов, влияющих на ценность используемых денежных средств в условиях неопределенности и рисков, связанных с инвестированием. Во втором разделе рассматривается объективная необходимость инновационного развития экономики в современных условиях. Закономерность и целесообразность постоянного обновления всех сторон, производственно- технической и управленческой деятельности, является непременным условием цивилизованного общества. С позиций инновационного менеджмента дается определение НТП, рассматривая прогресс как открытие новых закономерностей, явлений и свойств окружающего мира, овладение приемами и способами его преобразования в интересах человечества. Для использования инноваций в практических целях, специально создается инновационная организация – это группа людей, предназначенная для разработки и реализации инновационных проектов. Управление инновациями рассматривается как один из наиболее сложных вопросов в системе менеджмента. Для организации, ориентированной на создание нововведений рекомендуется моноструктура с единым ресурсным и многоаспектным управленческим потенциалом. В заключении раздела дается методика расчета экономической эффективности от внедрения инновационного проекта. Учебное пособие будет полезно не только студентам, аспирантам и преподавателям вузов, а и практическим работникам организаций, банков, холдингов, научно-производственных объединений и финансово-промышленных групп, занятых освоением инвестиций и инноваций в системе управления (менеджмента) на микроэкономическом уровне.
Раздел I. ИНВЕСТИЦИИ В ЭКОНОМИКЕ
1. ЭФФЕКТИВНОСТЬ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
Эффективность проекта характеризуется системой показателей, отражающих соотношение затрат и результатов применительно к интересам его участников. Различаются следующие показатели эффективности инвестиционного проекта: - показатели коммерческой (финансовой) эффективности, учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников; - показатели бюджетной эффективности, отражающие финансовые последствий осуществления проекта для федерального, регионального или местного бюджета; - показатели экономической эффективности, учитывающие затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное измерение. В процессе разработки проекта производится оценка его социальных и экологических последствий, а также затрат, связанных с социальными мероприятиями и охраной окружающей среды. Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом: продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта; средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования; - достижения заданных характеристик прибыли (массы и/или нормы прибыли и т.д.); - требований инвестора. Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета. Шагом расчета при определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут быть: месяц, квартал или год. Затраты, осуществляемые участниками, подразделяются на первоначальные (капиталообразующие инвестиции), текущие и ликвидационные, которые осуществляются соответственно на стадиях строительной, функционирования и ликвидационной. Для стоимостной оценки результатов и затрат могут использоваться базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены. Под базисными понимаются цены, сложившиеся в народном хозяйстве на определенный момент времени t б. Базисная цена на любую продукцию или ресурсы считается неизменной в течение всего расчетного периода. Измерение экономической эффективности проекта в базисных ценах производится как правило на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей. Ha стадии технико-экономического обоснования (ТЭО) инвестиционного проекта обязательным является расчет экономической эффективности в прогнозных и расчетных ценах. Рекомендуется осуществлять расчеты в других видах цен. Прогнозная цена Ц (t) продукции или ресурса в конце 1-ого шага расчета (например, 1-ого года) определяется по формуле:
где Ц(б) - базисная цена продукции или ресурса; J(t,tH) - коэффициент (индекс) изменения цен продукции или ресурсов соответствующей группы в конце t-oro шага по отношению к начальному моменту расчета (в котором известны цены). Расчетные цены используются для вычисления интегральных показателей эффективности, если текущие значения затрат и результатов выражаются в прогнозных ценах. Это необходимо, чтобы обеспечить сравнимость результатов, полученных при различных уровнях инфляции. Расчетные цены получаются путем введения дефлирующего множителя, соответствующего индексу общей инфляции. Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться в рублях или устойчивой валюте (доллары США, евро валюта и т.п.). При разработке и сравнительной оценке нескольких вариантов инвестиционного проекта, необходимо учитывать влияние измерения объемов продаж на рыночную цену продукции и цены потребляемых ресурсов. При оценке эффективности инвестиционного проекта соизмерение разновременных показателей осуществляется путем приведения (дисконтирования) их ценности в начальном периоде. Для приведения разновременных затрат, результатов и эффектов используется норма дисконта (Е), равная приемлемой для инвестора норме дохода на капитал. Приведение к базисному моменту времени затрат, результатов и эффектов, имеющих место на t-ом шаге расчета реализации проекта, удобно производить путем их умножения на коэффициент дисконтирования a t, определяемый для постоянной нормы дисконта Е как:
где t - номер шага расчета (t = О, 1, 2,... Т), а Т - горизонт расчета. Если же норма дисконта меняется во времени и на t-ом шаге расчета равна Et, то коэффициент дисконтирования равен:
Сравнение различных инвестиционных проектов (или вариантов проекта) и выбор лучшего из них рекомендуется производить с использованием различных показателей, к которым относятся: - чистый дисконтированный доход[1] (ЧДД) или интегральный эффект; - индекс доходности[2] (ИД); - внутренняя норма доходности[3] (ВНД); - срок окупаемости; - другие показатели, отражающие интересы участников или специфику проекта. При использовании показателей для сравнения различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) они должны быть приведены к сопоставимому виду. Чистый дисконтированный доход (ЧДД) определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами. Если в течение расчетного периода не происходит инфляционного изменения цен или расчет производится в базовых ценах, то величина ЧДД для постоянной нормы дисконта вычисляется по формуле:
где r t - результаты, достигаемые на t-ом шаге расчета, 3t - затраты, осуществляемые на том же шаге, Т - горизонт расчета (равный номеру шага расчета, на котором производится ликвидация объекта[4]). Эt = (Rt - 3t) – эффект, достигаемый на t-ом шаге. Если ЧДД инвестиционного проекта положителен, проект является эффективным (при данной норме дисконта) и может рассматриваться вопрос о его принятии. Чем больше ЧДД, тем эффективнее проект. Если инвестиционный проект будет осуществлен при отрицательном ЧДД, инвестор понесет убытки, т.е. проект неэффективен. На практике часто пользуются модифицированной формулой для определения ЧДД. Для этого из состава[5] 3 t исключают капитальные вложения и обозначают через: Кt - капиталовложения на t -ом шаге; К - сумму дисконтированных капиталовложений, т.е.
и выражает разницу между суммой приведенных эффектов и приведенной к тому же моменту времени величиной капитальных вложений (К). Индекс доходности (ИД) представляет собой отношение суммы приведенных эффектов к величине капиталовложений:
Индекс доходности тесно связан с ЧДД. Он строится из тех же элементов и его значение связано со значением ЧДД: если ЧДД положителен, то ИД > I и наоборот. Если ИД > 1, проект эффективен, если ИД < I - неэффективен. Внутренняя норма доходности (ВНД) представляет собой ту норму дисконта (Евн), при которой величина приведенных эффектов равна приведенным капиталовложениям. Иными словами Евн (ВНД) является решением уравнения:
Если расчет ЧДД инвестиционного проекта дает ответ на вопрос, является он эффективным или нет при некоторой заданной норме дисконта (Б), то ВНД.проекта определяется в процессе расчета и затем сравнивается с требуемой инвестором нормой дохода на вкладываемый капитал. В случае, когда ВНД равна или больше требуемой инвестором нормы дохода на капитал, инвестиции в данный инвестиционный проект оправданы, и может рассматриваться вопрос о его принятии. В противном случае инвестиции в данный проект нецелесообразны. Если сравнение альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов (вариантов проекта) по ЧДД и ВНД приводят к противоположным результатам, предпочтение следует отдавать ЧДД. Срок окупаемости – минимальный временной интервал (от начала осуществления проекта), за пределами которого интегральный эффект становится и в дальнейшем остается неотрицательным. Иными словами, это – период, измеряемый в месяцах, кварталах или годах), начиная с которого первоначальные вложения и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его осуществления. Результаты и затраты, связанные с осуществлением проекта, можно вычислять с дисконтированием или без него. Соответственно, получится два различных срока окупаемости. Срок окупаемости рекомендуется определять с использованием дисконтирования. При необходимости учета инфляции формулы (1.4) - (1.7) должны быть преобразованы так, чтобы из входящих в них значений затрат и результатов было исключено инфляционное изменение цен, т.е. чтобы величины критериев были приведены к ценам расчетного периода. Это можно выполнить введением прогнозных индексов цен и дефлирующих множителей. Наряду с перечисленными критериями, в ряде случаев возможно использование и ряда других; интегральной эффективности затрат, точки безубыточности, простой нормы прибыли, капиталоотдачи и т.д. Для применения каждого из них необходимо ясное представление о том, какой вопрос экономической оценки проекта решается с его использованием и как осуществляется выбор решения. Ни один из перечисленных критериев сам по себе не является достаточным для принятия проекта. Решение об инвестировании средств в проект должно приниматься с учетом значений всех перечисленных критериев и интересов всех участников инвестиционного проекта. Важную роль в этом решении должна играть также структура и распределение во времени капитала, привлекаемого для осуществления проекта, а также другие факторы, некоторые из которых поддаются только содержательному (а не формальному) учету.
2. КОММЕРЧЕСКАЯ ЭФФЕКТИВНОСТЬ
Коммерческая эффективность (финансовое обоснование) проекта определяется соотношением финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности. Коммерческая эффективность может рассчитываться как для проекта в целом, так и для отдельных участников с учетом их вкладов по правилам, изложенным в разделе 1. При этом в качестве эффекта на t-ом шаге (Эt) выступает поток реальных денег. При осуществлении проекта выделяется три вида деятельности: инвестиционная (1), операционная (2) и финансовая (3). В рамках каждого вида деятельности происходит приток П i (t) и отток O i (t) денежных средств. Обозначим разность между ними через ф i (t) ф i (t) = П i (t) – O i (t), где (i = 1, 2, 3). ф1(t) является аналогом (– К t) из раздела 2, ф2(t) является аналогом R t – З Потоком реальных денег ф(t) называется разность между притоком и оттоком денежных средств от инвестиционной и операционной деятельности в каждом периоде осуществления проекта (на каждом шаге расчета).
где ф(t) является аналогом R t – З t из раздела 1. Сальдо реальных денег b (t) называется разность между притоком и оттоком денежных средств от всех трех видов деятельности (также на каждом шаге расчета).
Основные составляющие потока (и сальдо) реальных денег приведены в таблицах 1 – 4. Поток реальных денег от инвестиционной деятельности включает в себя следующие виды доходов и затрат, распределенных по периодам (шагам) расчета, см. таблицу 1.
Таблица 1
* Под знаком «З» обозначаются затраты (на приобретение активов и увеличение оборотного капитала), учитываемые со знаком „минус"; под знаком „П" - поступления (от их продажи и уменьшения оборотного капитала), учитываемые со знаком «плюс».
При этом строка (5) = (1) + (2) + (3) + (4) Ф1(t) = строка (7) = (5) + (6). (3.3) Ликвидация относится к графе „шаг Т". Расчет чистого потока реальных денег на стадии ликвидации объекта - см. таблицу 4 и пояснения к ней. Поток реальных денег от операционной деятельности включает в себя следующие виды доходов и затрат (см. таблицу 2): Таблица 2
При этом строка (12) = (10) – (11) строка (13) = (7) + (8) ф2(t) = ф+(t) = строка (14) = (12) +(13), (2.4) а строка (10) равна для проекта в целом: строка (10) = (З) + (4) – (5) – (6) – (7) – (8), для реципиента: строка (10) = (3) + (4) – (5) – (6) – (7) – (8) – (9). Поток реальных денег от финансовой деятельности включает в себя следующие виды притока и оттока реальных денег (см. таблицу 3):
Таблица 3
Для проекта в целом: ф3(t) = строка(6) = (1) + (2) + (З) – (4), (2.5) а для свободных средств реципиента: ф3(t) = строка(6) = (1) + (2) + (З) – (4) – (5). (2.5а) Чистая ликвидационная стоимость объекта (чистый поток реальных денег на стадии ликвидации объекта) определяется на основании данных, приводимых в таблице 4. Таблица 4
Порядок оценки ликвидационной стоимости объекта при ликвидации его на Т-ом шаге (первом шаге за пределом установленного для объекта срока службы) следующий. Рыночная стоимость элементов объекта оценивается независимо, исходя из тех изменений, которые ожидаются в районе его расположения. Балансовая стоимость объекта для шага Т определяется как разность между первоначальными затратами (строка 2) и начисленной амортизацией (строка 3), т.е. строка 4 = строка 2 - строка 3. При этом величина амортизации определяется из таблицы 2. Прирост стоимости капитала (строка 6) относится к земле и определяется как разность между рыночной (строка 1) и балансовой (строка 4) стоимостью имущества (Табл. 4). Операционный доход (убытки), показываемый по строке 7, относится к остальным элементам капитала, которые реализуются отдельно, т.е. строка 7 = строка 1 - (строка 4 + строка 5). Чистая ликвидационная стоимость каждого элемента представляет собой разность между рыночной ценой и налогами, которые начисляются на прирост остаточной стоимости капитала и доходы от реализации имущества, т.е. строка 9 = строка 1 - строка 8. Следует иметь в виду, что если по строке 7 показываются убытки, то по строке 8 налог также показывается со знаком минус, а потому его значение добавляется к рыночной стоимости. Объем чистой ликвидационной стоимости показывается по строке 9 в графе «Всего». Он заносится также в таблицу 1, строку 7, графу «ликвидация» со знаком «плюс», если чистая ликвидационная стоимость положительна (доходы больше затрат), и со знаком «минус», если она отрицательна. При фактическом использовании формул (2.3) – (2.5а) для определения потока и сальдо реальных денег необходимо определить значения, содержащиеся в соответствующих строках таблиц 1 – 4. В то же время, если в проекте предусмотрены реинвестиции свободных денежных средств (например, помещение их на процентные вклады), значение графы «шаг t» строки 4 в табл. 2 может зависеть от деятельности не только на t-ом шаге, но и на предыдущих шагах. В этом случае для определения потока реальных денег используется сальдо накопленных реальных денег. Сальдо накопленных реальных денег В (t) определяется как
Текущее сальдо реальных денег b (t) определяется через В (t) по формуле b (t) = В (t) – B (t – 1). (2.7) Поток реальных денег вычисляется по формуле ф(t) = b (t) – ф3(t). (2.8) Положительное B(t) составляет свободные денежные средства на t-ом шаге). Заметим, что что В(t) не должно принимать отрицательных значений. Для расчета сальдо накопленных реальных денег на t-ом шаге необходимо к рассчитанному ранее значению этого сальдо на (t-ом) шаге, пересчитанному с учетом результата реинвестиций свободных денежных средств (например, выплаты банковского процента по текущим вкладам), прибавить поступления, входящие в П(t) и вычесть все расходы (выплаты) на t-шаге, входящие в О(t), т.е. рассчитывается сумма значений в графе t {(стр.(7) табл.1 + [ стр.(3) + (часть стр. (4), зависящая от деятельности непосредственно на t-ом шаге] – стр. [(5) + (6) + (11)] табл.2 + стр.6 табл.3)}. Начальное значение В принимается равным реальному значению текущего счета участка проекта на начальный момент. При расчете потоков реальных денег следует иметь в виду принципиальное отличие понятий притоков и оттоков реальных денег от понятий доходов и расходов. Существуют определенные номинально-денежные расходы, такие как обесценение активов и амортизация основных средств, которые уменьшают чистый доход, но не влияют на потоки реальных денег, т.к. номинально-денежные доходы не предполагают операций по перечислению денежных сумм. Все расходы вычитаются из доходов и влияют на сумму чистой прибыли, но не при всех расходах требуется реальный перевод денег. Такие расходы не влияют на поток реальных денег. С другой стороны, не все денежные выплаты (влияющие на поток реальных денег) фиксируются как расходы. Например, покупка товарно-материальных запасов или имущества связана с оттоком реальных денег, но не является расходом. Учет инфляции при подсчете ф(t) и b(t) производится путем вычисления входящих в них элементов в прогнозных ценах. Их приведенные значения обозначаются соответственно через фс(t) и bс (t). Условия оценки коммерческой эффективности проекта. С целью обеспечения сравнимости результатов расчета и повышения надежности расчетной оценки эффективности инвестиционного проекта рекомендуется: определить поток реальных денег в прогнозных ценах с использованием тех денежных единиц (рублей, долларов и т.д.), которые фактически будут его образовывать в соответствии с проектом; вычислять интегральные показатели эффективности в расчетных ценах; производить расчет при разных вариантах набора значений исходных данных. Минимальный набор исходных данных, подлежащих варьированию, должен включать в себя: цены реализации продукции; издержки производства; общие инвестиционные затраты; нормы запасов и задолжностей; процент за кредиты. Пределы варьирования исходных данных определяются на стадии технико-экономического исследования инвестиционных возможностей. Проектные значения исходных данных к моменту анализа инвестиционного проекта имеют некоторый возраст (для относительно небольших проектов обычно несколько месяцев). В этих случаях, зная их текущие значения, можно вычислить основные показатели инфляции: отношение рубль/доллар, динамику цен на сырье, комплектующие, затраты на сбыт, заработную плату, приобретение основных фондов, динамику банковского процента. Расчеты выполняются в предложении неизменности на каждом шаге этих показателей инфляции в течение срока в 2-3 года. За пределами этого срока цены считаются постоянными. При существующих темпах инфляции и уровне неопределенности условий шаг расчета рекомендуется выбирать: - в течение первого года - один месяц; - начиная со второго года в пределах срока окупаемости – не меньше трех месяцев, - за пределами срока окупаемости - шесть месяцев – год. Необходимым критерием принятия инвестиционного проекта является положительность сальдо накопленных реальных денег в любом временном интервале, где данный участник осуществляет затраты или получает доходы. Отрицательная величина сальдо накопленных реальных денег свидетельствует о необходимости привлечения участником дополнительных собственных или заемных средств и отражения этих средств в расчетах эффективности. Для сравнения различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) и обоснования размеров и форм участия в их реализации рекомендуется использовать критерии ЧДД, ИД и ВНД, вычисляемые по формулам (1.2) - (1.7), в которые в качестве Rt – 3 t подставляются значения ф(t), а в качестве Rt – 3 Для дополнительной оценки коммерческой эффективности определяются также: - срок полного погашения задолженности. Определяется только для участников, привлекающих кредитные и заемные средства (например, для финансирования). Проект может рассматриваться как эффективный с точки зрения кредитного учреждения, если срок полного погашения задолженности по кредиту, предоставляемому в рамках данного проекта, отвечает (с учетом риска несвоевременного или неполного погашения задолженности) интересам и политике этого кредитного учреждения. Обоснованность потребности в заемных средствах проверяется при этом по минимальному из годовых значений сальдо накопленных реальных денег, которое должно быть положительным, но не чрезмерно большим; - доля участника в общем объеме инвестиций определяется только для участников, предоставляющих свое имущество или денежные средства для финансирования проекта, как отношение интегральных дисконтированных затрат участника на указанные цели (стоимость переданного или вложенного имущества и денежных средств) к интегральному дисконтированному общему объему инвестиций по проекту. Выбор проекта (варианта проекта) и принятие решения об инвестировании должны производиться на основании всех приведенных выше показателей коммерческой эффективности, среди которых есть определенные отношения приоритетности. Помимо этого должна учитываться структура потока и сальдо реальных денег.
|
, (1.1)
, (1.2)
и 
при 
(1.3)
, (1.4)
, а через
затраты на t -ом шаге при условии, что в них не входят капиталовложения. Тогда формула (2.4) для ЧДД записывается в виде:
, (1.5)
, (1.6)
. (1.7)
из раздела 2. Ниже оно будет обзначаться через ф+(t).
. (2.1)
(2.2)
(2.6)
